先问一个问题，为什么中国需要顺差？是因为中国有强大的生产但消费不足。你可以说贸易顺差是中国生产能力的强大，但也可以说消费能力孱弱。美国为什么能提供顺差？你可以说美国生产能力不行，但也可以说美国消费强大。顺差国是生产国，逆差国是消费国。美国是世界最大的消费国，一个国家提供了全球36%的消费，美国也就成为世界最大的逆差国。

　　你可以继续问，是生产大国中国强大还是消费大国美国强大？常识给出的答案肯定是生产大国比消费大国强大。但现实中，是美国制裁其他国家而不是其他国家制裁美国。正确的答案是，当市场供不应求，生产国强大；当市场供大于求，消费国强大。美国可以制裁其他国家，说明当下的世界市场是供大于求。

　　那么你可以继续问，为什么特朗普要放弃消费国的好处回归生产国？那就是美国以一己之力为全球提供消费市场，已经超过了美国的经济极限。如果用资产负债表来刻画一个国家的经济，债务端显示钱从哪里来，资产端显示钱到哪里去。换句话说，债务端创造的是消费，资产端创造的是生产。根据萨伊定理，生产创造自身的消费，资产-负债两端必定是相等。

　　但如果一端的潜力大于另一端，为了扩大资产负债表，就要借入其他相反的资产负债表。比如美国的债务端创造的资本超过生产的需要，中国的资产端创造的生产过剩没有消费，两个国家就会通过交易——中国输出商品，美国输出货币——同时实现两国资产负债表的扩张。资产端扩张比较简单，只要有剩余人口，资本增加，生产就会扩张。

　　债务端则完全取决于货币总量的多少，钱多，消费能力强；反之，则消费能力弱。当盐铁是货币时，盐铁越多，消费能力越强；当金银是货币时，金银多消费能力就强。进入信用货币时代，货币不再受金银数量的约束，只要有信用，未来的收益就可以成为货币。现代经济的债务端，由负债（liability）和权益（equity）组成，所有货币都是通过金融过程，以贷款的形式创造出来的。可以说，消费就是金融。金融强，则消费强。

　　美国是世界上金融最强大的国家，其创造出来的货币，远超自身的需要，而世界各国劳动过剩，资本不足，美国通过为各国提供市场输出货币，实现了全球资产负债表的扩张。所谓全球化就是美国通过输出美元，为各国提供消费。美国就是各国的债务端，美元就是美国为全球化提供的公共产品。美国作为“全球的甲方”，可以通过分配市场额度，决定其他国家的财富多少。

　　这种不对称的权力是其他国家没有的。这也就是为什么美国可以对其他国家加税，其他国家报复威胁却很有限。而一旦美国的逆差消失，这种权力也就随之消失。那么问题来了，特朗普为什么要破坏这样的权力？答案是输出货币的消费国家，必然导致产业能力的弱化甚至转移。历史上靠卖“钱”致富的国家是大航海时代的西班牙。由于发现了美洲大陆的白银，西班牙一夜暴富。但也正因如此，西班牙也错过了工业革命。

　　不断扩大的债务端和逐渐缩小的资产端导致美国主权资产负债表两端出现巨大敞口。特别是债务端，无论国债还是股市，超高的估值已经难以为继，美国社会被分裂为全球化的资本和在地化的产业两个利益极端对立的美国。资本美国企图通过排除中国继续维持一个没有中国的、缩小版的全球化；产业美国则希望将消费对应的生产完全转回美国，通过消灭逆差使美国从一个消费国回归到生产国。

　　现在我们可以回到一开始的问题，为什么说中美贸易战的主战场在资本市场？因为这么两国谁能在这场贸易战中胜出，取决于是美国更依赖中国的生产，还是中国更依赖美国的消费。中美两国谁先解决资产负债表两端的缺口，谁就获得战场的主动。对美国而言，就是要尽快让生产回归美国，填实债务端泡沫；对中国而言，就是要尽快扩大内需，让巨大的产能不再依赖美国的消费。

　　由于消费是债务端创造的，只要构成债务端核心的资本市场能快速扩张，中国的内需就会取代美国的外需，收敛对美顺差形成的需求敞口。这就是资本市场是中美贸易战主战场的原因。一旦中国制造完全被内需市场吸收，美国估值巨大的资本市场就可能因为失去资产支撑而破裂。双方比拼的就是速度，如果中国率先完成消费内生，中国胜出；如果美国率先完成产业链回迁，美国胜出；如果双方都没有完成，世界进入大萧条。

　　因此，中国应对特朗普关税冲击不应只盯在谁能给谁更大的贸易惩罚，而应把注意力转到资本市场——要以空前的规模和速度，再短的时间里救活房地产、保住地方债、拉升股市。迅速扩大所有市场主体的债务端。房地产升值让家庭更有钱，地方债不违约让地方政府有钱，股市上升让企业有钱。市场主体有钱，消费自然就会回来，依靠对美顺差的消费敞口就会收敛。中国资本市场的表现，将决定中美贸易战的胜负，这是任何关税工具所无法做到的——关税只能损害对手，不能加强自身。

　　在短时间内扩大内需难吗？对世界很难，对中国不难。因为中国有世界上最强大的资产端。潜在的消费根本无需创造，它就以储蓄的形态隐藏在资产端的流动资产项里。2024 年，中国总存款规模为 41.93 万亿美元，居民储蓄率达到 43.4%。对比美国的 17.99 万亿美元总存款和 2.9%的储蓄率，只要我们把总储蓄降到美国水平，中国的内需市场扩大就足以抵消对美出口损失掉的需求（2024 年出口额为 5247 亿美元）。

　　现在的关键是谁来借这笔钱。在房地产、地方债和股市没有恢复上涨之前，居民、地方政府和企业都不可能成为主要的贷款人。市场上唯一囤积巨大闲置信用的就是中央政府。因此，中央政府应当作为市场上最后的贷款人，通过大举发行国债拉动整个经济债务端的扩张。紧接着的问题是发债用于什么？在基础设施已经过剩的今天，“项目荒”是制约融资规模的主要瓶颈。

　　为此，中国要打破传统禁忌，放开投资进入资本市场，特别是长期被低估的中国股票市场。要把提高存量资产估值作为比新增固定资产更主要的财务目标。最近，得到央行无限量货币支持的中央汇金公开入市，这是非常及时和正确的一步。现在最重要的是规模和速度，同样是1万亿进入股市，一个星期和一年的效果完全不同。特朗普关税冲击导致美国需求在极短时间内突然消失，意味着中国内需也必须在极短时间内接上去。

　　需要指出的是，同样是救助，方法不同，宏观效果也不同。拿出14万亿给老百姓发消费券，不如拿这笔钱进入股市然后给每个老百姓1万元股票。股票分红是持续性的收入，对消费的拉动要好于一次性的消费券。更为重要的是，14万亿进入股市肯定会带来股价上升，其带来的财富增长会远大于14万亿。资本的平均分布也可以避免资本市场像美国那样成为贫富差距的放大器。同14万亿消费券不同，股票有对应的资产，不会像消费券那样稀释货币财富从而触发通货膨胀。

　　只要中国股市急升，头部城市的房地产和其他资产就可以重新被激活，股、债、房三箭齐发，内需就可以迅速修复并扩大。如果中国资本市场像2008年的房地产那样脱离美元周期逆势增长，人民币计价的资产就有可能成为全球资产避险的孤岛。只要适时开放资本项下的人民币回流，人民币就会相对美元升值。一旦中国的内需市场规模超过美国，中国就会在贸易战中胜出。

　　当下中国宏观经济最大的瓶颈就是债务端不足。资本市场的规模成为中国经济进一步扩张的天花板。这也导致了中国对外部市场的严重依赖。即使没有贸易战，中国也应将债务端扩张作为经济升级的突破口。反而是大规模顺差降低了中国从生产国转向消费国的迫切性。从这个角度看，特朗普的税务冲击其实是一件好事。正是与美国消费市场极速脱钩，迫使中国走上一条虽不情愿但却是正确的增长转型之路。