编者按

　　2018年4月资管新规出台，对银行理财业务的规范发展做出了一系列要求。新规明确指出：过渡期后，具有证券投资基金托管业务的商业银行应当设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务。截至2017年末，银行理财业务规模近30万亿，其一举一动对整个资管市场有着举足轻重的影响。本文从监管政策发展、成熟资管市场的经验、人口老龄化加速趋势三个角度阐述了银行在当前设立资管子公司的背景条件，并分析了未来银行资管子公司发展的趋势以及面临的挑战。

　　一引言

　　2018年4月27日《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(以下简称“资管新规”)发布;为了进一步细化和完善相关制度， 7月20日，一行两会又进一步发布了系列资管新规的配套文件，就资管新规实施的进度、力度、范围进行适应性的微调。按照资管新规要求，第十三条指出：“主营业务不包括资产管理业务的金融机构应当设立具有独立法人地位的资产管理子公司开展资产管理业务，强化法人风险隔离”、“金融机构开展资产管理业务，应当确保资产管理业务与其他业务相分离”。此外，资管新规第十四条指出，“过渡期后，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行应当设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务”。

　　仅从第十三条规定看，对于暂不具备条件而设立专门资管业务部门的机构，何时应设立独立资管子公司，目前的监管政策并未给出具体时限;但第十四条明确要求，过渡期后，满足条件的商业银行想要开展资管业务，必须设立独立法人地位的子公司。根据证监会2018年2月发布的证券投资基金托管人名录，目前具备证券投资基金托管业务资质的商业银行共有27家(包括五大行、邮储银行、12家股份行、8家城商行和广州农商行)。

　　随着政策的细化完善以及转型的推进，中国的商业银行的理财业务规则新框架日趋明朗，银行设立资管子公司的步伐正在加快。设立资管子公司是各银行落实资管新规的重要措施;同时，拥有近30万亿规模理财产品的银行，其资管子公司的设立对资管行业格局也有着举足轻重的影响。银行理财的转型，可以说是此次监管层推行资管新规及其配套文件过程中，所面临的最为重要、也是难度最高的领域之一。设立子公司为银行理财转型提供了新的发展思路，但也面临不少困难与挑战。

　　二当前中国银行设立资管子公司的市场和政策背景

　　(一)监管要求：银行理财向高质量发展，新规出台引导银行资管转型

　　近年来，中国银行业的理财产品规模不断攀升。如图1 所示，截至2017 年底，全国共有562家银行业金融机构有存续的理财产品，理财产品数9.35 万只，理财产品存续余额29.54 万亿元;同时，中国受监管的资产管理行业总规模达126万亿元人民币，其中银行理财产品占比23.44%，规模最大，其地位可见一斑。虽然在“资管新规”出台后银行理财规模增速有所放缓，但30万亿左右规模的银行理财作为其他各类资产管理机构最为重要的委托，对整个资管行业格局仍有举足轻重的影响。

　　资料来源：《中国银行业理财市场报告 (2017年)》

　　尽管中国银行业的理财业务在满足居民财富管理需求、增强金融机构盈利能力、优化社会融资结构、支持实体经济等方面发挥了积极作用，但回顾历史，中国银行业的资管业务可以说一直在探索和调整中发展。2010年银信业务被叫停，部分银行为了回避监管转而使用在当时来说还没有准确信息披露的资金池模式。2013年表内额度紧张、资本约束加强促使银行加大理财业务发展力度，理财规模迅速跃升。但刚性兑付、多层嵌套、资金池运作、大量非标资产投资等问题的存在，使银行资管业务更像是由监管套利驱动的工具;而发展以客户为中心的投资理念，培养主动管理能力的监管目标却没有得到应有的重视。

　　资管新规的推出是资管行业监管框架的历史性的大变革，而银行资管是其规范的主要对象之一。新规要求打破理财产品刚兑，实现净值化转型;并且严禁资金池;同时限制嵌套层数，压缩资管产品的杠杆空间。银行当前的资管模式难以为继，在这个银行资管亟待转型的风口，设立资管子公司的模式为解决上述问题提供了新思路。

　　(二)国际成熟市场的行业经验：银行系资管是全球的主流趋势

　　银行理财转型除了满足国内监管需求，参考国际上资管行业经验，银行系资管也是主流趋势。由2017年全球资管公司排名(表2)可知，前20家资管公司中有半数公司的母公司属于银行系，包括瑞银、摩根资管、道富等。从国外大银行的发展情况来看，尽管资产管理不是银行利润贡献最大的业务，但由于其在维系客户关系、提高综合金融服务、提升客户粘性等方面作用明显，银行往往将资产管理业务放在主营业务、核心板块的位置。而在中国，资产管理至少在目前看仍不是中国银行业的主营核心业务之一，具体表现在人员配备、体制机制安排上没有市场化的制度安排和足够的资源投入，与银行内部的其他业务的联动较少，银行资管的运作模式一度更多发挥的是监管套利的部分功能。

　　表2 2017年全球资产管理公司排名

　　资料来源：麦肯锡分析

　　此外，尽管中国银行业的理财规模在整个资管行业中占比最大的，但和发达国家相比，中国银行资管业务规模占银行资产规模比重、资管业务收入利润占银行收入利润比重都相对来说并不算高。2017年中国银行业的理财余额29.54万亿元，占全国资管规模比重近四分之一，但相对于银行总资产252.40万亿元来说仅占11.7%。根据美国财政部金融研究办公室的统计，早在2012年末，美国银行业资产管理规模12.75万亿美元，占银行业总资产13.07万亿美元的97.6%，二者基本相当。

　　参考对照美国商业银行的转型过程可以看出，1970年开始，美国非银金融机构(金融公司、ABS发行机构、投行、通道机构)的发展给银行带来外部的竞争压力，可出售和转让信贷资产使非银规模快速扩张，利率市场化也给商业银行带来内在转型的压力，美国商业银行传统存贷业务被蚕食。为了应对竞争，1980-1990年间，美国国会相继修改了三项法律，减轻商业银行监管负担，从而推动商业银行完成资产管理转型和组织制度转型。

　　图2 金融危机后美国三大银行资管板块收入占比变化趋势

　　资料来源：Bloomberg、华泰证券研究所

　　长期来看，商业银行在中国金融体系仍占据重要地位，居民对银行理财的信任感依然较强，银行的渠道优势仍将维持。但随着货币基金等非银机构产品的兴起，银行也面临客户流失的压力。2013 年以来，随着银行基准利率的下行，银行利率和货币基金收益率的差距越来越大。类比美国市场，在和非银机构竞激烈争的环境下，银行理财可投资多类资产，投研能力强的银行可以为投资者带来较有竞争力的产品线和收益水平，从而帮助银行在货币基金等产品崛起的时代留住客户。对中国银行业而言，设立资管子公司，既是转型要求也是机遇所在。

　　(三)长期趋势：满足人口老龄化加速下的资金支出需求

　　资管业务的核心功能是“受人之托，代人理财”，站在投资者结构的角度来看，中国居民财富的积累为资管市场带来了发展机遇;如果把目光放在中国人口结构变化上，还可以发现，近年来中国人口老龄化速度的加快以及养老金体系的改革对整个资管市场也会逐步带来不小影响。

　　2017年中国65周岁及以上人口15831万人，占全国总人口的11.4%。据世界银行数据显示，2017年末中国老人数量在全球老人数量中占比达22.53%。一方面，在当前人口老龄化的背景下，中国居民的养老支出提高，个人由“储蓄化”转向“投资化”成为了长期趋势。而在过去的20年里，中国养老金的投资渠道相对单一，仅仅将钱存在银行或者投资国债等已经不能满足居民未来的养老资金需求，因此金融市场应设计出相应的投资产品来满足居民的资金支出需求。

　　另一方面，快速进入老龄化社会实际上也加重了中国的社会负担，养老金制度体系的改革显得尤为重要。类比海外成熟市场，1970年代，美国市场上的养老基金快速增长，养老金入市拉高了美国个人投资者占比，同时也促进了资管行业的发展。随着中国养老金体系的建立与完善，未来中国养老金入市也将为资管市场带来较大增量资金，可以预见，中国养老金体系的变革对整个资产管理行业和金融市场都将带来长期深远的影响。

　　在以上两个层面的推动下，金融机构需要作出配合及转型，这既是满足投资者的需求也是顺应监管政策调整的要求。目前，来自中国14家基金公司旗下的首批养老目标基金已于2018年8月上旬获批，拉开了公募基金助力养老金第三支柱建设的帷幕。而保险资产管理在养老金的管理上也有着丰富的实践经验。在此背景下，银行主动转型、设立资管子公司就显得尤为重要，既是为未来大资管的发展早早布局，同时也有条件为国家养老金第三支柱建设贡献力量。

　　三银行设立资管子公司的趋势

　　(一)实现风险隔离，有利于净值管理、打破刚兑

　　目前来看，银行设立资管子公司是为了满足资管新规之后监管机构的新要求;但站在行业长远发展的角度，设立子公司可以在银行资产管理业务和传统的表内存贷业务之间建立起风险防范的隔离墙。在更清晰的独立核算的基础上，可以从物理上隔离银行理财风险。同时，由于中国银行业的理财快速发展很大程度上是依托于银行的品牌和渠道优势，很多投资者在选择理财产品时会将其与银行其他存贷业务相混淆，而这无疑加大了银行理财产品净值化管理的难度;而将银行资管业务独立出来，可以使投资人真正理解银行理财产品和银行存款的区别，方便进行投资者适当性管理，打破理财刚兑。

　　(二)完善银行资管业务的交易主体地位和体制架构，拓展资管业务边界

　　尽管中国银行业拥有可观规模的理财产品，但其资产管理部门无论是和国外银行的资产管理子公司相比，还是和国内较具规模的公募基金公司相比，在人员数量、激励机制上都有较大差距。多数银行在资产管理部门人员的配置安排上不够充分，与其管理的理财规模不成比例。一些理财规模达几千亿元甚至上万亿元的银行，其资管部门只有几十人，只有个别大银行资产管理部人数上百。同时，银行开展资管业务时不够独立，往往从理财产品销售到投资管理等多个环节，仍主要借助、依托其他部门的力量。

　　银行设立资管子公司可以为其理财业务提供独立运作的平台，减少对母行的依赖，有利于银行资管部门增加投研力量、人员配备，使得资管业务在产品设计、风控、投研管理等方面更加专业化，在人员聘用、考核激励、运营模式上更加市场化。更深远的影响是，相对独立的运作体系也有利于资管业务自身的有序发展，进一步完善银行资产管理业务的交易主体地位和体制架构，并有效防范化解主体风险，符合国际通行原则和业务发展规律。通过设立资管子公司，不仅可以使银行资管实现实质性的主动管理，还可以拓展银行资管业务的边界，有利于全行理财业务的合规、稳健和长远发展。

　　(三)统一监管框架和规则，防止监管套利

　　在政策监管层面，设立资管子公司也意味着银行资产管理业务具备了独立的法律主体资格，在账户开立和托管、产品投资等方面获得平等准入、享受监管方面的公平待遇。更关键的是，设立资管子公司能够统一监管标准，减少监管真空和套利;能够避免银行将理财业务作为调节资产负债表和监管指标的工具，防止指标造假和监管数据失真，消除潜在的风险隐患。

　　在大资管背景下，银行业资产管理业务将面临更加严格的监管和更复杂的经营环境，而银行资管子公司的设立将为其带来新的业务发展机会，促进银行资管业务依法合规经营、强化风险意识，加快银行资管业务回归“受人之托，代客理财”的业务本源。发展银行资管子公司，既是政策要求，也是大势所趋。

　　四银行设立资管子公司面临的挑战

　　中国当前的融资结构仍以银行贷款为主，长期来看商业银行在中国金融体系中始终占据举足轻重的地位。如表3所示，与信托、券商等其他资管机构相比，银行资管已经具有初步的规模优势，在整个行业资管规模体量最大;由于在银行体系主导下，中国个人投资者比例仍然很高，短期内银行的渠道优势及居民认可优势很难打破，银行稳定的资金来源，以及较低的资金成本其他机构难以相比;同时，银行的物理销售渠道优势明显，2017年末，银行分支机构达22.87万个，远超其他机构。

　　表3 各资管机构运营情况对比

　　资料来源：公开资料，作者整理

　　银行设立资管子公司，若能及时增强投资研究、风险控制能力，加强人才资源、信息系统建设，通过产品转型来发挥客户、渠道、品牌效应等方面的比较优势，则可以帮助商业银行在资产管理行业转型过程中占得先机，特别也有助于商业银行发展FOF、MOM等最容易发挥银行比较优势的一些业务模式。

　　但资管子公司的设立并不是一蹴而就的，尤其是在资管新规要求产品向净值化转型的当下，银行理财业务的转型既不能延续过去“表外银行”的惯性思维，又不应简单成为公募基金的翻版。资管子公司为银行理财提供了一个成为独立法人来发展的空间，但同时相比于其他已运行多时的资管机构，独立的运作机制也使得银行资管在人员配备、投研能力等面临不少挑战。总体来看，资管子公司的设立面临着自身定位、运作模式和体制建设等方面的考验。

　　(一)自身定位待明确

　　相比于其他金融机构，银行主要面向社会公众并拥有大量企业债权，其资管产品大多为公募产品，投资标的多局限于债权类资产。而标准化股权、高风险的另类资产则银行目前仍然需要逐步熟悉;加之银行资管的人员配备和激励机制尚待完善。因此，银行资管子公司的投研能力与成熟的公募基金相比还并不具有优势，其资管产品的投资资产丰度也不如创新活跃的主流券商。目前看来，相对来说，券商、基金较为擅长标准化证券资产的投资与管理，银行则相对擅长标准债券、非标债权等资产投资，至少在目前的发展阶段，投资资产类型之间有一定的错位，竞争领域有所不同。

　　在此之前，中国的银行理财市场同质化竞争严重，导致机构间常陷入恶性收益率竞争中。而在成熟市场上，全球领先的资管机构往往都有各自的有竞争力的所谓王牌资产类别和投资策略。例如，摩根大通在主题化投资管理领域优势明显，太平洋资管则擅长债券投资，Vanguard的低成本ETF基金受投资者青睐。在中国市场上，银行设立资管子公司后，首先需要对自身的资产管理业务如何开展进行战略性的定位，明确自身在资管市场上所扮演的角色并确定与之相匹配的商业模式;利用优势资源、强化核心竞争力，与其他资管机构展开良性竞争。

　　(二)运作模式需优化

　　尽管银行相对于其它金融机构(券商、基金、信托等)拥有广泛的个人和对公客户资源，遍布全国的网点渠道也为财富管理业务提供强有力的支持，但多数商业银行在开展资产管理业务的过程中，往往习惯于资金池模式运作，通常并没有搭建自身的投研体系，投研方式较为简单，缺乏相关的经验积累和队伍配备。在新的银行理财业务发展制度框架下，商业银行需要围绕净值型产品设计能力及投研能力着手布局，加强人才资源、信息系统建设等。

　　一方面，银行的资产管理子公司可以参照公募基金的运行方式，通过外部招聘或内部培养的方式，针对资管业务的产品设计、资产配置、投资研究、风险控制等领域打造专业人才梯队，为资产管理业务的主动管理奠定人才基础。另一方面，当前银行理财业务的信息系统整体上是围绕资金池局部节点搭建的，未来银行的资管业务信息系统支撑模式要搭建更符合资管业务的、覆盖前台投研和交易、中台风控和后台运营估值全业务流程的系统。

　　(三)体制建设要平衡商业银行业务和资管业务的不同要求

　　商业银行作为一个庞大的体系，在公司治理、企业文化、人事、薪酬等体制机制方面有其独特的要求，但是资产管理业务的发展也对文化和相关体制机制有一定的要求。银行设立资管子公司，既需要在文化、人员、体系、机制等方面进行梳理和适当的调整，应该重点考虑如何平衡银行其他业务和资产管理业务之间在体制机制内在需求上的差异等。

　　例如，资管子公司的独立性、风险隔离和全行风险管理的一致性、有效性之间如何平衡?资管子公司与母行之间的关系，与总行其他部门、分行间的定位、利益分配如何确定?这些都是银行设立资管子公司需要面对的问题。总体而言，商业银行通过资产管理子公司开展资产管理业务依旧具备较大的优势，但也还有很长的路要走。

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　　（来源：《当代金融研究》2018年第6期）