一、上半年投资增长缺乏有效支撑

（一）投资增长速度持续放缓。1-5月份，固定资产投资完成21.7万亿元，同比增长5.6%，增速比1-4月份回落0.5个百分点，比上年同期回落0.5个百分点。投资增速在2018年8月下滑到最低点的5.3%，之后有所回升，2019年3月，累计增速曾达到6.3%，4月份和5月份又有所下降。民间投资增速回落也比较明显。1-5月份，民间投资同比增长5.3%，增速比上年同期回落2.8个百分点。2018年，民间投资月度增速基本保持在8.5%以上，而进入2019年，增速再次出现较大幅度的下滑。

（二）新旧动能转换难度较大。旧的退出难。部分领域尤其是原材料、能源部门的产能过剩，短期内市场出清的难度较大，大量低效利用的资源和要素难以向更高效率的生产领域配置或转移。新的形成难。虽然新兴产业投资在快速成长，但是，量级上还不足以对冲传统部门的收缩，无法在短期内形成有效的动能替代。新的比例低。目前，我国的战新、高技术产业占工业投资和产出的比例仍然较低。新的起伏大。短期内新动能投资仍处于探索阶段，如互联网金融、共享经济、娱乐经济等投资活跃的新经济领域还会出现明显的起伏。

（三）区域分化现象非常明显。北方与南方投资差距扩大。1季度，低于5%增速的北方有10个省，南方只有2个省。近年来，地区间经济发展相对差距缩小的势头并未得到延续，地区间财政投资和招商引资能力上的差距反而在进一步的扩大。过去长期依靠拼资源、拼环境，依靠资本要素扩张的粗放型增长方式已经走到了尽头，取而代之的是要依靠科技创新和人力资源的投入，依靠新技术、新业态、新经济实现高质量发展。由于不同地区在新旧动能转换，新经济形成和发展方面存在明显的差距，加剧了区域投资分化的趋势。

（四）地方债无法满足融资需求。地方政府债务负担沉重，影响在建和新建项目实施。防风险政策强力推进导致地方政府融资出现很大困难。在新的政策环境下，地方政府的债务融资渠道被严重缩限，资金筹措困难。存量债务化解压力巨大，继续挤占地方债资金，消弱地方政府能力。资金不足已经成为制约地方政府投资的瓶颈，导致政府投资项目的推进较为缓慢，或者有多少钱干多少事，资金只能依赖中央政府投入。一些地方调研结果表明，新增地方债只有实际政府债务融资规模的1/10，供需缺口很大。

（五）房地产投资增长难以持续。1-5月份，房地产开发投资同比增长11.2%，比上年同期提高1个百分点。但是，1-5月份，房地产开发企业土地购置面积同比下降33.2%，土地成交价款同比下降35.6%，降幅扩大6.5个百分点。企业购地断崖式下跌，表明房地产企业投资预期下降。与此同时，开发商融资环境收紧，到位资金、定金及预收款、个人按揭贷款增速都有所回落。2018年末，房地产贷款余额已达38.7万亿元，2019-2021年，房企将迎来偿债高峰，行业未来存在重大风险隐患。

二、投资面临复杂的内外部环境

中美贸易战对投资影响短期有限。中美贸易战短期对外向型企业带来冲击，生产萎缩，盈利下降，并给供应链上下游带来连锁反应，影响相关行业的投资增长。中美贸易战长期化可能导致中国经济放缓，导致部分以制造业为核心的实体企业陷入经营困境，并限制上游原材料和下游服务业的需求扩张，不利于投资者信心的回升。贸易战也可能加速企业向外转移产能的进程。但也不应过分夸大中美贸易战的负面影响。今年前5个月，制造业和高技术产业利用外资分别增长12.4%和47.2%。中国作为全球唯一拥有全部工业门类的国家，不仅能提供完备的供应链、产业链，还拥有大量熟练技术人员和工人。此外，中国拥有14亿人口的巨大市场，对各类资本的吸引力仍然很大。

供需两端因素对投资产生挤压。近年来，我国要素成本大幅度上升，由于生态环境压力不断增加，环保监管力度与环保成本迅速上升。人工、土地、融资等成本仍在持续上涨，企业利润空间进一步压缩。一些传统加工型企业从沿海发达省区迁走，一些技术密集型企业同样面临成本上升的压力，不得不寻找成本更低的生产基地。目前，我国基础设施、房地产以及汽车需求进入了阶段性的拐点。总体来讲，满足基本需求的重大工程大多建成，基础设施建设高峰期已过；城乡汽车的刚性需求饱和，加之严格排放标准和禁限行措施，汽车销量下行成为趋势；户均住房超过1套，房地产市场告别“黄金时代”，楼市供求关系开始出现逆转。市场需求增长放缓对投资增长产生不利影响。

调控政策效果有待进一步显现。2019年，国家采取了规模庞大的减税和增支措施。共将减轻企业税收和社保缴费负担近2万亿元。国家一般公共预算支出安排将超过23万亿元。地方债规模扩大，发债速度明显加快。中国人民银行适时适度逆周期调节，疏通货币政策传导，着力解决融资难、融资贵问题。尽管新一轮支持政策不断加力，但是，传导效果有待逐步显现。第一，扩张性政策坚持了一些基本的原则和底线，例如，扩大政府投资是基于“补短板”，而不是大水漫灌，注重防范形成新一轮的债务风险。第二，发展存在明显分化情况，产业、地区、大中小企业、国有民营的政策感受不同。第三，政策的传导机制仍然存在问题，资金流不到需要的经济部门。

三、全年投资增速下行趋势依旧

从我国周期波动情况看，每当经济下行阶段，投资贡献率必然下降，未来宏观政策不搞“大水漫灌”和强刺激，因此，投资贡献率下降仍会延续。近年来，固定资产投资增长率通常是年初高于年末，且具有一定的规律性。2019年，虽然有利于投资增长的因素也在积累，但仍难以形成投资增速的反转。基于上述规律，2019年年初投资增长6.1%，全年投资增速仍将持续下行，年末的投资增长率将下降到4%左右。

基础设施投资增速下降到3%左右。近期，各地先后举行新项目的集体开工仪式，加速推进重点项目的开工建设。但是，以中央投资为主的铁路等投资增长较快，以地方政府投资主导的领域仍难有太大起色。2019年财政部提出的工作重点之一是着力防范化解地方政府隐性债务风险，尽管地方债发债规模和速度史无前例，但是，地方政府债务融资仍然受到严格约束，加上土地融资功能明显削弱。今年以来，与土地相关的各类税收增长缓慢或明显下降，国有出让收入下降6%，可以采取PPP融资的项目减少，从而制约基础设施投资的扩张。

制造业投资增速略有回升到3%左右。今年以来，制造业投资持续回落，从短期来看，传统加工制造业、出口加工制造业的处境仍较艰难，企业盈利水平下降，扩张信心较弱，加之资金向实体经济流动不畅，投资扩张难度较大。但是，也有不少地方的制造业发展势头良好，政府把推动制造业高质量发展作为稳增长的重要依托，引导传统产业加快转型升级，做强做大新兴产业。未来国家将推动落实好减税降费的各项政策措施，进一步改善营商环境，全年制造业投资增长略有回升的可能性比较大。

房地产投资增速下降到个位数。一季度以来，中央重提“房住不炒”，住建部也对房价涨幅过快的10个城市进行了两次预警。在地价房价联动调控、“一城一策”等新的调控思路下，不管是对行业利润率的预期，还是对市场前景的预期，房地产投资并不像以往那样乐观。从1-5月份情况看，除了房地产投资和市场销售出现增速的“背离”外，房地产投资和土地购置的增速也出现“背离”。因此，当前房地产开发投资高增长的趋势较难维持，估计下半年房地产开发投资增速将出现比较明显的下滑。

当前的经济增长模式已经发生了显着变化，更依赖消费拉动而不是投资拉动，更依赖新经济和服务业的轻资产投入，而不是传统重化工业重资产投入。经济增长对投资的依赖性显着降低。未来，宏观调控应更多关注就业、收入、民生等指标的变化，不要过多关注投资增长率的高低。要着力处理好稳投资和防风险的关系，发挥好投资在优化结构、弥补短板、增强动能的作用。要集中精力解决一批制约投资发展的关键问题，用真正落地的政策让投资者看到希望。

　　（来源：中宏数据库整理）

　　一、投资维持低速运行，补短板增动能取得成效

　　1.投资保持低速增长态势。2018年1-11月份，全国固定资产投资60.9万亿元，同比增长5.9%，增速比上年同期下降了1.3个百分点，是2005年以来同期最低值。月度投资累计增速由年初的7.8%下降到1-8月份的5.5%，之后的三个月略有回升。月度投资增速两头高、中间低，形成了一定程度的V型反转。但是，反转并不稳固，月度投资增速最高也只有8.1%(见图1)。总体来看，全年投资低速运行的格局没有大的改变。

　　图1 2015-2018年11月投资月度增长率(%)

　　资料来源：国家统计局网站。

　　2.民间投资呈现回升势头。随着多项激发民间投资活力政策的逐步落实，2018年以来民间投资保持良好的增长态势。1-11月份，民间投资同比增长8.7%，比上年同期高3个百分点，比全部投资高2.8个百分点。民间投资月度增速最低7.4%，最高达到10.8%(见图2)。民间投资对全部投资的贡献率由年初的60%上升到1-11月份的88%，成为全部投资的主要支持力量。1-11月份，制造业民间投资增长10.3%，增速比1-10月份提高0.6个百分点。对民营企业鼓励、支持和引导政策落实效果有所显现。

　　图2 2015-2018年11月民间投资月度累计增速(%)

　　资料来源：国家统计局网站。

　　3.产业投资转型升级加快。制造业投资增速连续8个月回升。1-11月份，制造业投资继续保持较快增长，增速进一步提升，同比增长9.5%，增速比前三季度提高0.8个百分点，比上年同期高5.4个百分点，高于全部投资3.6个百分点，增速为2015年8月份以来的新高。传统产业投资增长低缓。1-11月份，农产品加工业投资下降0.9%，有色冶炼投资增长2%，电力投资下降8.8%。新动能继续发展壮大，转型升级、创新驱动成为助推制造业投资增长的重要动力。1-11月份，高技术制造业投资增长16.1%，增速比前三季度提高1.2个百分点，比全部制造业投资高6.6个百分点(见图3);装备制造业投资增长11.6%，增速比前三季度提高1.2个百分点。

　　图3 2018年高技术制造业月度投资增长率(%)

　　资料来源：国家统计局网站。

　　4.投资“补短板”成效显现。基础设施投资增长低位回升。下半年国家出台多项政策措施，重点投向脱贫攻坚、铁路、公路及水运、机场、水利、社会民生等九大领域。1-11月份，基础设施投资同比增长3.7%，增速比前三季度提高0.4个百分点，与上月持平。其中，1-11月份，道路运输业投资增长8.5%，生态保护和环境治理业投资增长42%，增速比前三季度提高了近10个百分点。社会领域投资保持快速增长。1-11月份，社会领域投资同比增长12.6%，增速比前三季度提高0.8个百分点。其中，教育投资增长7.7%，卫生投资增长12.2%，文化、体育和娱乐投资增长22.2%(见图4)。

　　图4 2018年基础设施和社会领域月度累计投资增长率(%)

　　资料来源：国家统计局网站。

　　5.投资的区域分化加剧。分地区看，1-10月份，东部地区投资同比增长5.8%，中部地区投资增长9.9%，西部地区投资增长3.2%，东北地区投资增长0.9%，四大区域的投资增长差异十分明显。投资南北分化持续加剧。有多达8个省份固定投资增速为负，除海南外其他都是北方省份(见图5)。地区间投资增速差距扩大的原因在于：一是北方省区去产能的任务较重，传统工业投资需求萎缩。沿海地区去产能任务相对较轻，造成地区间投资增长分化。二是国家布局的自贸区、创新发展示范区等各类创新平台多集中在东部和南方地区，东北和西部省份创新能力普遍较弱，导致区域新旧动能转换不平衡。三是在地方政府财政约束增强背景下，天津、内蒙古、新疆等地政府去杠杆力度较大，导致投资增速大幅下滑。

　　图5 2018年1-10月各省区投资累计增速(%)

　　资料来源：wind数据库。

　　6.房地产投资降温趋势明显。1-11月份，房地产开发投资11万亿元，同比增长9.7%，月度累计增速缓慢回落。企业拿地意愿下降。1-11月，房地产开发企业土地购置面积同比增长14.3%，增速比1-10月份回落1个百分点。据根据中原地产的统计，1-11月份，一、二线城市的土地流拍数量已达282宗，比过去5年加总还多。土地成交价款增速回落幅度远大于面积增速，地价出现实质性下降。销售数据则持续下降。限购、限售、限价等综合性政策影响较大，1-11月，商品房销售面积同比仅增长1.4%，增速同比明显下滑;商品房销售额增长12.1%，增速比1-8月的年度峰值回落2.3个百分点(见图6)。由于调控政策从严，导致国内贷款、个人按揭贷款等资金来源受到约束，房地产企业融资难度加大，到期债务迎来高峰期，加大了企业资金压力。

　　图6 2018年房地产投资主要指标月度累计增长率(%)

　　资料来源：国家统计局网站。

　　7.调控政策明显转向。上半年，延续打好防范重大风险攻坚战的主基调，3月份，财政部下发财金〔2018〕23号文，进一步规范融资平台投融资行为;对各地PPP项目库进行清理，截至4月份，各地累计清理PPP库项目1695个、涉及投资额近2万亿元;进一步推进金融去杠杆，实体企业及房地产企业融资受到很大限制。下半年，由于经济下行压力不断加大，加之国际形势不乐观，投资调控政策出现了明显的反转。7月底，中央政治局会议提出要稳投资;10月底，国务院办公厅发布了《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》。11月初，习近平总书记在民营企业座谈会上讲话，充分肯定了民营经济的重要地位和作用。11月9日，国务院常务会提出，加大金融支持缓解民营企业融资难融资贵。之后，中央各部委从融资、税负、营商、准入等环节出台一大批政策，扶持企业投资与发展，省级政府也纷纷出台激发民营经济活力政策措施。

　　8.投资体制改革深入推进。改革围绕营造公平竞争环境、加快审批流程和进度等内容进行，取得了实质性的进展，给企业和社会投资者带来了便利。5月2日，国务院常务会议提出，采取措施将企业开办时间和工程建设项目审批时间压减一半以上，并在16个地区开展试点，精简工程建设项目审批全过程和所有类型审批事项。5月份，国务院办公厅印发《关于开展工程建设项目审批制度改革试点的通知》，在北京、天津、沈阳等城市开展试点。5月份，国务院办公厅印发《关于开展工程建设项目审批制度改革试点的通知》，在北京、天津、沈阳等城市开展试点。6月份，国务院印发通知，提出持续推进外资领域“放管服”改革，进一步下放外资审批权限。9月26日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，提出要深化“放管服”改革，在负面清单之外，外资与内资一视同仁，实行各类所有制企业一致的市场准入标准。

　　表1 地方投资体制改革经验

　　资料来源：《国务院办公厅关于部分地方优化营商环境典型做法的通报》国办函〔2018〕46号。

　　二、投资者的信心仍然不足，转型面临一定困难

　　2018年投资领域最主要的问题是增长下行趋势明显，对经济的支撑与拉动作用有所减弱，这其中既有结构性因素的影响，也有政策性因素的约束，还有体制性因素的作用。

　　1.市场主体投资信心明显不足，一些企业不看好未来投资前景。一是有些问题长期得不到解决，甚至还在逐步恶化，比如说融资难、融资贵问题愈加严重，还比如说企业税负不断增加，尽管政府减税力度加大，但是，大多数中小企业的获得感不强。二是缺少公平的市场竞争环境。例如，民营企业、中小企业在金融市场上融资成本大大高于国有企业;电力、铁路、通信等大型国企的设备采购和工程招标，理论上采取公开市场方式，但是，实际上绝大部分是集团内部自己搞，民营企业明显受到排斥。三是政策落地困难。以养老等社会服务为例，近年政策密集出台，但是含金量不够，操作性不强，地方落实难。已经正式投入运营的养老机构大多亏本经营或微利运行，参与养老服务业的企业原本热情高涨，但是，看不到政策的真金白银，执观望态度的越来越多。四是法制环境仍然堪忧。地方政府及其法律机构常以“维稳”为借口，单方面牺牲民营企业的利益，一些地方政府利用公权力侵犯民营企业合法权益的事件屡屡发生，使企业倍感寒心。

　　2.结构转型升级的难度较大，限制了企业技术改造投入。近年来，各级政府出台了不少政策鼓励企业转型。但是，对于大多数企业来说，从以往依赖劳动力、资源、资本的粗放发展向依赖技术和创新的集约发展转型并不容易。这里面有企业自身的原因。根据有关资料，美国的创新型企业有3/4来自传统行业，只有1/4是来自科技行业，创新在传统行业中照样可以进行。而我们有些企业缺乏专注的精神，不是几十年如一日的深耕一个行业，把一个东西做到极致;而是好高骛远，投机心理严重，盲目涉足全新的行业，导致水土不服，多次转型失败。也有外部环境的因素。近年来，企业税费、工资、社保等负担不断加重，水电气、物流等成本持续上升，挤压了利润，使得企业缺少自有资金进行技术改造;缺少各类公共服务平台和技术平台，无法提供行业内全链条的技术创新服务，对中小企业创新活动形成了障碍;产学研用缺乏紧密合作关系，导致科研成果无法快速转化为企业所需的发展技术;人才匮乏、人才培训不足、人才激励机制不完善、薪酬设计不合理等原因也限制了企业转型升级。

　　3.企业盲目扩张和高负债投资，长期积累风险因素逐步暴露。2018年以来，银行表内信贷资产及表外信贷资产呈现持续收紧状态，企业债务违约情况增多。据Wind数据统计，截至10月15日，年内已有37家发行主体的81只债券违约，涉及债券余额合计近700亿元，多于2017年全年385亿元总和。又据界面新闻统计，11月以来，又有12起与上市公司关联的债券涉及违约，其中一些上市公司已经深陷债务危机很久。一些地区出现债券违约事件后，对当地金融生态环境产生负面影响，导致当地企业在债券市场的融资几近停滞。企业盲目投资扩大规模，也使诸多上市公司面临资金短缺，不得不进行股权质押。截止10月17日，沪深两市共有2422家上市公司大股东进行了股权质押，占全部A股的68.2%。在当前融资偏紧的情形下，上市公司手中资产或资金并不多，股权质押被迫平仓成为危机解决手段。靠大规模举债发展，在去杠杆的政策背景下，资金链条断裂的可能性增加，债务违约甚至破产的问题都会出现，企业再融资也将承受越来越大的压力。

　　4.新旧融资体系转变面临困难，地方政府融资受到较大限制。一是中央对地方政府债务风险防控力度加大。近年来，中央政府主要针对政府债务问题要求地方整改，因此“停、缓、调、撤”的政府项目较多，整改用力过大、过猛，使政府投资大幅缩减。二是政府原有融资渠道被切断。财政部对以政府购买服务名义融资、不规范融资担保等行为进行突击整改，一些政府投资项目必须采用其他融资增信措施，提供抵押物或其他担保;资管新规又限制了表外资金对融资平台的资金支持，导致地方投资活动陷入困境，部分政府项目在建工程资金断裂风险正在加大。三是融资“开前门”力度太小。目前，地方债发行规模太小，无法满足地方政府最低融资需求。根据我们的调研，2018年南方某省会城市分配到的新增地方债还不到100亿元，只有实际政府债务融资规模的1/10。四是中央最新政策难以落实。虽然近期中央要求金融机构对重大项目的资金供应不断链，但是，由于没有出台具体的执行细则，金融机构普遍不知道怎么做，担心如果对融资平台继续放贷，审计和督查会找后账，所以，执行中央政策的积极性和紧迫性普遍不高。

　　5.环保风暴打压低端投资，对特定地区及其产业影响较大。近年来，国家以前所未有的决心和力度加强生态环境保护，开展中央环保督察，严肃查处违法案件。从2018年开始，环保严查还要持续三年时间。除了京津冀及周边和长三角地区，汾渭平原(包括山西省和陕西省的西安、咸阳等地)也将首次被纳入大气污染防治重点区域。2018年1月1日，新修订的《水污染防治法》正式施行，加大了水环境违法行为的惩罚力度。2018年1月18日，环保部发布了《排污许可管理办法》，对企业的环境监管逐步从管企业细化深入到管每个具体排放口。如果严格按照环保标准执行，中国相当一部分项目是不可能建设和运营的。现在执行严格的环保政策，是对以往地方政府和企业违规、违法行为的“矫正”。但是，这显然对投资者的未来投资活动具有警示作用，将不可避免影响资源型、重化工业集中地区的投资。由于各地区环保标准均有所提高，特别是中西部地区生态保护意识显著提升，因此，东部地区相关产业就地生存困难，又很难转移出去。另外，由于这些产业集中了大量中小企业和民营企业，所以，对其后续投资的杀伤力也比较大。

　　三、投资仍可发挥关键作用，持续扩张面临现实约束

　　7月31日，中央政治局召开会议，提出了“六个稳”，12月13日，中央政治局会议再次强调“六个稳”。其中，稳投资是主要内容之一，凸显投资在稳定短期需求和促进长期发展方面的关键作用。但是，与此同时，我国投资增长也面临许多现实的约束。

　　稳投资具有重要意义

　　一是投资增速持续下行，最终将影响经济的稳定性。国际金融危机以后，我国投资增长进入了漫长的一路下跌过程，2009-2017年，全社会投资现价增速由30%下降到7%，可比价增速由33%下降到1.1%。固定资产投资月度增长率则由2009年的30%左右下降到今年11月份的不足6%。那么，投资增速的持续回落会对经济增长带来什么影响呢?改革以来，投资增长与经济增长的相关系数为0.6，投资增长领先1年的相关系数上升到0.7，也就是说投资增长影响到未来经济增长是一个具有较高概率的事件。历史经验证明，投资的大起大落往往造成经济的波动。尽管近年来经济增长对投资的依赖性有所降低，但是，也不可能出现投资增速不断下滑，而经济增速稳定不动的局面。因此，要保持经济的平稳增长，稳投资仍然是关键性因素，要将投资增长控制在合理、适度的范围之内。

　　二是消费和出口不确定性增加，需要投资发挥稳定器作用。从内需来看，今年以来，消费品零售总额增速突然出现下滑，由3月份的10.1%下降到11月份的8.1%，这反映出消费的趋缓。当前，购房、教育、医疗、养老等方面的支出压力不减，社会的消费能力被严重透支，对未来消费增长产生了抑制作用。从外需来看，近几个月，我国进口和出口的增速均创下了年内的高点，但是，出口的激增主要还是因为中美贸易摩擦的升级，外贸企业在抢9月24日以前的出口。11月份，进出口增速比上月双双大幅回落，贸易战的影响已经显现。明年初，美国将对部分中国商品加征25%关税，同时威胁对中国剩余的2670亿美元商品加征关税，出口增速逐步下降的可能性越来越大，将拉动经济增速下行。近20年来，我国两次大的危机都来自于外部冲击，因此，贸易战的影响不容低估。在消费增长乏力和出口增长风险加大的情况下，需要投资发挥稳定器的作用，避免经济落入需求疲软的境地。

　　三是深化供给侧结构性改革，需要有效投资精准发力。7月底的政治局会议提出：要解决当前的问题，必须“把补短板作为深化供给侧结构性改革的重点任务，加大基础设施领域补短板的力度”。毋庸置疑，增加有效投资是推进供给侧结构性改革补短板的重要举措，近年来，投资补基础设施和民生短板的效果也是最明显的。投资是增加有效供给、去除无效供给、提高供给质量的先导力量，也是补短板的先导力量。党的十九大提出的供给侧结构性改革的重点任务，包括加强水利、交通、市政等基础设施建设，实施乡村振兴战略，促进区域协调发展，支持贫困地区加快发展，都要继续增加投资。补短板是扩大有效投资的目标和方向，扩大有效投资是补短板的实现途径。只有保持稳定的投资增长，才能增加补短板的力度;只有在投资上精准发力，才能提高补短板的效率。

　　四是积极财政政策更加积极，需要增加政府投资支出。7月底的政治局会议指出：财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用。积极财政政策除了继续减税降费，减轻市场主体负担以外，还需要扩张政府支出规模，推动基础设施和公共服务项目早日见效。在经济下行风险增大的情况下，扩大政府投资有利于熨平周期波动，抵御外部因素对我国的冲击，恢复经济稳定增长的势头。政府投资扩张主要影响建筑、交通、装备、建材、钢铁、有色、电子信息等部门产出增长，这些部门的资本形成诱发的产出占总产出的比重大多超过50%，受政府投资需求扩张的影响较大。政府投资还会有相当部分用于技术和人力资本的积累，加大人力资本投入可以提高劳动者素质，加大技术创新投入可以提高全要素生产率。政府投资增加还有利于改善基础设施环境，带动投资品需求扩张和消费品市场活跃，为民间投资拓展市场空间，改善投资者的预期。

　　稳投资面临现实约束

　　2018年以来，月度累计投资增速仍在持续下滑。由于多重因素的共同作用，未来投资将不太可能再恢复以往的高增长，投资增速继续下行，维持低速运行甚至投资绝对额下降可能成为一种趋势。

　　一是储蓄约束。我国的储蓄率已由2010年的51.5%下降到2017年的46.4%，每年下降0.73个百分点(见图7)。其中，居民储蓄率由16%下降到了7.7%，每年下降1.2个百分点，居民储蓄率下降成为储蓄率下降的主要因素。这一方面是因为中国的年轻人已经不像他们的祖辈一样节俭和喜好储蓄;另一方面则是由于房地产价格不断上涨，居民收入大量投入住房领域，家庭负债率快速提升，居民储蓄出现负增长。我国高储蓄率中，很大部分源自企业和政府的储蓄。但是，随着经济的下行，综合成本的持续上升，必然压缩企业的利润，企业储蓄率将下降;财政支出压力不断增大以及通过减税政策刺激经济增长，必然导致政府储蓄率趋于下降。较高的储蓄率带来较高的投资率，储蓄率的下降将导致投资率的下降，在这个过程中，投资增速下行是必然的结果，而且会比经济增长下降得更快。

　　图7 1998-2017年储蓄率(%)

　　资料来源：《中国统计年鉴2018年》。

　　二是债务约束。到2018年3季度末，我国宏观经济杠杆率提高到250%，与美国、欧盟水平相当，大幅度高于新兴经济体。其中，包括隐性债务在内的地方政府杠杆率上升很快，已达到较高水平。2017年底，我国地方政府显性债务达到16.5万亿元，是2013年的1.5倍。2018年可能上升到21万亿元，负债率则会比上年提高3.7个百分点(见表2);2017年的隐性债务规模大约在30万亿左右，是同期显性债务的近2倍，是四年前隐性债务的3.8倍。地方政府债务规模膨胀远远超过2008年地方政府融资平台迅速发展时期;而地方政府隐性债务的膨胀速度又远超显性债务。如果算上隐性债务，绝大多数省区的债务融资空间已非常有限。当前，地方政府融资环境出现重大变化，在庞大的债务规模和还本付息压力下，在中央政府防风险的高压政策下，政府投资及其与之相关的融资平台投融资已受到较大影响，投资活动陷入困境，无法实现大规模的基建投资扩张。

　　表2 2014-2018年地方政府显性负债水平(亿元/%)

　　资料来源：国家财政部网站。

　　注：2018年一般债务和专项债务余额为中央政府确定的预算限额。

　　三是产能约束。2018年3季度，我国工业产能利用率达到76.5%，比2015年1季度提高了2.3个百分点，整体供给质量和效率提高。但是，煤炭、化工、非金属制品等传统产业产能过剩情况仍然存在(见图8)。部分新能源汽车、LED、机器人等战略性新兴产业缺乏核心技术，盲目低端化扩张，也出现产能过剩的现象。上百个城市有新能源汽车项目落地，20多个城市有芯片产业项目布局，共有65个机器人产业园在建或已建成，有些欠发达、产业基础不强的县也在布局机器人产业园。产能过剩不只出现在工业化领域，城镇化过程中也产生了大量过剩。不少地方政府提出不切实际的城市发展目标，投资过于超前，各类新城、新区、产业园区涌现，土地城镇化速度明显快于人口城镇化，却缺少相关产业和人口的集聚，形成大量“空城”，基础设施和公共服务投资被闲置和浪费。

　　图8 2018年第3季度工业产能利用率(%)

　　资料来源：国家统计局网站。

　　四是统计约束。长期以来，统计造假在一些地区频繁出现。2017年以来，国家统计局根据举报线索核查了数据异常的2051家企业和2942个固定资产投资项目，有1195家企业、2775个投资单位的统计数据存在编造、虚报，一些企业、项目统计数据的编造、虚报倍数还很高。在经济增长的三驾马车中，投资增长一直是主力，也是各级政府政绩考核的主要指标和工作的主要抓手;与GDP、财政收入相比，投资数据注水更为容易，这导致许多省市固定资产投资占GDP比率居高不下，甚至超过100%。近两年，国家统计局直接查处了一些重大统计违法案件，《统计法》和《统计法实施条例》，也提出对数据造假进行追责。这表明中央政府对于盲目追求投资增长速度，甚至主观干预统计数据的行为，容忍度越来越低，打击力度也越来越大，投资增长将回归理性。

　　当前，投资的约束条件增多，约束也更加硬化，这是经济发展阶段变化的要求，是供给侧结构性改革的要求，是坚决打好三大攻坚战的要求，是中国经济行稳致远的要求。有约束不是坏事，是不规范到规范、非理性到理性的过程，会减少许多的盲目和冲动，提醒政府投资要安排好资金的优先顺序，解决好最紧迫的民生问题;民间投资要更加严谨，有长远考虑，实现“精准、精细、精明”投资。同时也应当看到，目前，我国固定资产投资超过65万亿元，占GDP的比例接近80%;我国的GDP只有美国的2/3，但是，投资却是其2倍。即便没有了高增长，每年的新投资仍然是一个庞大的数字，仍然可以在优化供给结构、实现高质量发展上发挥关键性作用。企业和政府都需要适应这一变化，自觉调整自己的行为，不应再去刻意追求投资的高增长。

　　四、多重矛盾问题交织，稳投资面临复杂局面

　　1.美国的遏制和打压政策不断升级，企业投资的外部环境堪忧。由于贸易保护主义不断抬头，世界经济复苏面临更多不确定性，IMF下调了今明两年世界经济增速预期，认为日益升级的贸易紧张局势是拖累世界经济增长的主要原因。受减税政策和扩张性财政政策影响，美国经济基本面短期向好，但经济增长不可持续。英国脱欧谈判陷入僵局和意大利财政问题的不断发酵，可能导致金融市场波动和经济景气恶化。日本经济当前处于复苏态势，然而个人工资增速缓慢，个人消费的增长缓慢。受金融环境收紧、地缘政治紧张局势以及石油进口价格上升等条件影响，新兴市场国家和发展中国家，如伊朗、土耳其、阿根廷和巴西的经济前景令人担忧。近期世界股市、债市到石油市场都普遍出现下跌，债务激增和泡沫变大使世界经济可能正在接近“风险边缘”。美国正企图在所有方面对中国进行打压，特别是对关键核心技术和产品出口采取更加严厉的限制措施，并迫使中国降低关税税率、开放金融及其他服务业市场，我国企业面临更为严峻的国际环境，投资的外部风险因素增多。

　　2.新一轮支持政策声势很大，传导效果仍有待观察。10月份以来，一大波有利于基础设施和民间投资的政策措施相继出台，这些政策要落实到地方还需要一定时间。已出台的企业纾困政策坚持了一些基本的原则和底线，例如，扩大基础设施投资是基于“补短板”，同时要防范形成新一轮债务风险;政策支持的是符合结构优化升级方向、有前景的企业，商业银行的运作要符合市场规则，企业投资也不能只依靠政府输血。另外，中央政府扩大基建投入的号召能否得到地方政府的响应也存在疑问，缺乏必要的融资渠道和手段决定了地方政府很难有效跟进。

　　近期，社会融资增速大幅低于预期也说明政策落地并非易事。2018年以来，央行先后四次降准，释放大量流动性，但并未真正实现社融的增长。根据中国人民银行的数据，10月份，新增人民币贷款 6970亿元人民币，比9月份下降一半。10月份，新增社会融资7288亿，较9月份降低了1.48万亿，较上年同期降低了3112亿。11月新增社会融资数据回暖，达到1.52万亿元，但仍比上年同期少3948亿元(见图9);加之反映企业与居民投资意愿的关键指标M1增速，在10月创下历史新低后，11月继续走低，仅同比增长1.5%，与M2的负剪刀差持续扩大(见图10)。这表明实体经济资金收缩、企业流动性压力仍然较大，以及企业投资意愿低迷，宽货币并未带来宽信用，政策传导的效果仍有待进一步检验。

　　图9 2017-2018年11月社会融资规模增量(亿元)

　　资料来源：中国人民银行网站。

　　图10 2017-2018年11月M1、M2增速(%)

　　资料来源：中国人民银行网站。

　　3.2019年稳投资任务艰巨，增速可能继续下滑。处于前期投资增长惯性下行和政策调整消化时期，2018年的固定资产投资不太可能实现一个较高的增长水平，全年投资增速将低于GDP增速，固定资产投资比率趋于下降。如果2018年GDP增速维持在6%-6.5%，现价经济增长率也就是7%，全年投资增速将低于GDP增速，增幅保持在5-6%。2019年，大规模投资促进政策的效果将有所体现，有利于恢复民间投资的活力;但是，结构转型的效果很难在短期体现，中美经贸摩擦的长期化趋势将影响投资预期，加剧等待观望情绪;地方政府的政绩考核体系也在发生变化，将更加关注发展质量，有意调低投资速度目标。受多重因素的影响，2019年的稳投资面临复杂的局面，任务也较为艰巨。

　　当前，我国高档数控机床、装备仪器、运载火箭、大飞机、航空发动机、汽车等关键件精加工生产线上超过95%的制造及检测设备依赖进口。我国每年芯片进口超过2600亿美元。随着创新驱动战略的有效实施，2019年，制造业新产业、新业态、新商业模式投资将保持旺盛活力。与此同时，由于大宗商品价格上涨，下游制造业成本相应增加，利润空间受到挤压，进一步投资的能力有限。另外，未来外需环境不确定性非常大，出口承受较大压力，劳动密集型制造业向外转移迹象显现。因此，制造业投资增长也很难达到两位数。

　　基础设施是政府投资重要领域，地方政府发挥主导作用。由于长期大规模投资，我国基础设施条件日益完备，投资的边际效益下降，可以投入的设施数量逐步减少，具有较强盈利能力、适宜实施PPP的项目更少。加之政府预算保民生支出，土地财政功能减弱，以及债务约束增强，像前些年大搞基建拉动投资的局面不会再一次出现，投资只会在中央确定的几个重点领域“补短板”，地方政府依靠自有财力扩大基础设施投资的空间减小。加之基建投资的基数较大，2019年，基础设施投资不具备大幅度扩张的条件。

　　近期又有放开房地产调控、刺激房地产需求的声音出现，这会增大我国改革和转型发展的困难。当前，我国房地产泡沫化程度仍在加剧，房地产的空置率比较高，整体接近或达到了严重积压的警戒线，其中二三线城市的空置率问题更严重。房地产泡沫化的危害极大，房地产市场火热，企业无心实体投资，资金大量流向房地产领域，导致其他制造业陷入衰退;房价上涨伴随地价上涨，企业用地成本增加，导致企业歇业或外迁，降低了城市的竞争力。2019年，棚改政策收紧，货币化安置政策逐步退出，继续采取“五限”政策调控房价，房地产市场销售将出现萎缩，影响房地产投资增长继续放缓。

　　社会领域投资关系到解决发展不平衡、不充分问题以及回应人民对美好生活的追求等问题。当前，我国教育、医疗、养老、保障住房等民生领域短板仍然突出，“看病难”“上学难”“养老难”“住房难”问题依然严重。幼儿教育缺口非常大，高中教育未纳入义务教育范畴，城乡、区域、校际间教育水平不均衡;医疗资源整体紧张，而且资源分配并不合理;随着房价及租房价格的居高不下，住房保障问题将日益突出。教育、医疗、文化、养老、健康等方面的投资在很长时期都会是热点，2019年社会领域投资增长仍会领先其他领域。

　　五、提高政策的有效性，解决困扰投融资的关键问题

　　适应供给侧结构性改革、经济高质量发展的要求，投资政策不应采取送温暖、一阵风、运动式的方法;必须提高投资政策的有效性、精准性和针对性，集中精力解决一些长期未得到解决的问题，用真正落地的政策让投资者看到希望，增加市场信心，改善投资预期。

　　1.降低企业的税费负担。一次确定大规模的减税目标比“零敲碎打”“挤牙膏”式的政策措施更加有效。未来可进一步加大减税力度，可将目前增值税三档税率分别再下调1-2个百分点，企业所得税基本税率分别调低两个百分点，另外，还可以探索降低消费税税率的可能性。目前，失业、工伤、生育、基本医疗费率已无降费空间，可考虑将职工基本养老保险企业缴费率从目前的20%逐渐降至15%左右，引导所有中小企业积极参保、足额缴费。为减少地区间的不公平，应统一各省企业缴费标准，并推动职工基本养老保险全国统筹。

　　2.开好合法合规举债前门。目前，地方政府投资需求扩大与融资渠道受限之间的矛盾正日益激化。一些地方调研结果表明，新增地方债供需缺口很大。地方政府是执行中央政策的主体，非正规融资渠道被堵死，正规渠道又受到政策限制，即便地方政府有意愿扩大投资，也无法真正落实。未来要根据“稳投资”政策的实际需要，突破现有债务限额，进一步扩大地方政府债券新增发行规模。可将2019-2020年年度新增债券发行规模提高到5-7万亿元，[注1]进一步增加借新还旧债券发行，满足地方政府基本融资需求。

　　3.着力解决融资难、融资贵问题。要进一步下放授信审批权限，引导金融机构增加民营企业信贷投放，优先保障民营企业信贷资源。落实民营企业授信尽职免责办法，通过绩效考核倾斜、利润损失补偿等方式予以奖励，提高业务人员积极性。进一步完善融资担保服务功能，建立由政府、融资担保公司、金融机构合作的政府支持的融资担保公司，发挥公共财政对融资担保行业的扶持作用，运用专项资金出资建立风险补偿基金，为融资担保机构提供风险控制与保障机制。加大国家融资担保基金对省级再担保公司股权投资力度，壮大担保机构的风险抵御能力。

　　4.推动农村建设用地制度创新。促进城市资本、人才等生产要素向“三农”的流动与集聚的基础是农村建设用地制度的改革。打破城乡建设土地二元结构现状，实现农村集体土地和城市建设用地的“同地、同价、同权”。非公益性用地需求可以通过农村集体建设用地直接进入市场加以解决，而不必经过地方政府的征地环节。赋予基层乡镇政府一定的土地管理权和收入支配权。允许农村整理后增加的建设用地留在乡镇调剂使用，或给予乡镇政府一定比例土地出让收入分成。允许农村宅基地部分转让给城镇居民，实现农村居民出宅基地，城镇居民出资金，共同建设新城镇的新局面。

　　5.营造公平的市场竞争环境。进一步实施行业准入负面清单制度，对尚未纳入负面清单的行业一律实行无门槛准入。进一步放开铁路、能源、电信、市政等领域的市场准入，取消对民间资本设置的附加条件和歧视性条款。加快推进行政审批事项目录清单、行政权力清单、政府责任清单制度建设，依法依规“减、并、放”，切实解决审批过多等问题。下决心纠正一批社会反映强烈的产权纠纷申诉案件，保护企业家财产权、企业家创新权益、企业家自主经营权。在劳动合同管理上，更好平衡企业和劳动者的权益，支持企业的合理诉求，避免劳动者保护的泛化。加强知识产权保护，建立知识产权侵权惩罚制度。

　　（来源：null source_cc）

内容提要：目前，“一带一路”建设进入全面务实合作的新阶段，中资机构成为主导力量，国有企业发挥重要作用，跨境并购成为主要方式，融资工具不断创新，融资模式更趋多样化。中国参与“一带一路”投融资也面临诸多问题和难点，中国投资面临较大信用风险，国际融资合作机制不健全，缺乏切实可行的盈利模式，法律和政策的保障程度较差，地缘政治风险十分严重。未来继续推动“一带一路”投融资，要积极打造“命运共同体”，鼓励中方金融机构拓展服务领域，实现中外政府间的协同，加强对企业的资金支持，提升合作层次，创新盈利模式。

关键词：一带一路 投融资 融资模式 投资风险

2014-2016年，我国对“一带一路”沿线国家投资累计超过500亿美元。2017年，“一带一路”建设进入全面务实合作的新阶段，我国企业对沿线国家直接投资144亿美元，占全部对外直接投资的12%，较上年提升了3.5个百分点。“一带一路”投融资取得丰硕成果，与此同时，“一带一路”投融资仍然面临较大政治风险和体制障碍，需要中国与沿线国家一道不断探索新的投融资方式和途径。

一、“一带一路”投融资特点

（一）中资机构成为主导力量

穆迪报告提供的数据显示，截至2016年底，中国国内金融机构为“一带一路”项目提供的金融支持超过7500亿美元，远超国际金融机构同期为“一带一路”的融资规模。2016年底，中国进出口银行为“一带一路”相关的1200个项目提供贷款余额900亿美元，占该行贷款总额的1/4；国开行为302个项目提供贷款余额1150亿美元，占其国际贷款余额的35%、贷款总额的8%；建行、农行、工行和中行等商业性银行分别提供60亿、20亿、674亿和1000亿美元贷款。2013年至2017年1月，中国出口信用保险公司（中国信保）为“一带一路”项目提供了4231亿美元融资及担保。

（二）国有企业发挥重要作用

印度尼西亚首条高铁--雅加达至万隆项目，投资51.3亿美元，由中国中铁的子公司中铁国际集团公司、印度尼西亚国有企业共同负责运营。蒙巴萨至内罗毕标准轨铁路项目，投资规模约38亿美元，由中国路桥工程公司营建。埃塞俄比亚至吉布提铁路项目，由中国铁建和中国中铁共同运营。巴基斯坦旁遮普省光伏电站项目，投资规模近15亿美元，由中兴能源有限公司运营。巴基斯坦卡洛特-加龙省水电站是丝路基金首笔投资项目，由三峡集团子公司南亚投资有限公司运营。老挝南欧江水电项目是中国企业获得的首个境外全流域整体规划开发项目，投资规模约28亿美元，由中国电力建设集团运营。

（三）跨境并购成为主要方式

由汤森路透等发布的一份研究报告显示，中国企业近年在“一带一路”相关国家的跨境并购呈现上升趋势。2014-2016年，中国对“一带一路”沿线国家并购金额从22.6亿美元增至97.5亿美元，并在2016年超过美国及日本，成为最主要的并购方。根据普华永道发布的有关对一带一路倡议下资本项目和交易活动的报告，2016年，七项核心基础设施领域（公用事业、交通、电信、社会、建设、能源和环境）的项目与交易约4940亿美元，其中，中国占总量的1/3。并购市场资讯趋势报告显示，2017年，中资企业在“一带一路”沿线地区的境外并购交易总量达99单，对应总值474亿美元，与上年相比分别增长50%和84.3%。其中，一家中资联合体以160亿美元收购了亚洲最大的现代物流设施提供商普洛斯。

（四）融资工具不断创新

国开行通过设立多/双边合作基金等方式参与国际投资业务。具体形式包括：股权投资，直接以普通股方式投资企业或项目；准股权投资，优先股、可转换债、混合资本工具等其他形式；引导基金，作为“基金的基金”，在符合国家对非外交政策的前提下，将适当比例资金投资于其他基金。2014年，农业银行成为中东地区首家发行人民币债券的中资机构。2015年6月，中行在境外市场成功发行40亿美元“一带一路”债券来满足沿线分支机构的资金需求。中资银行采取“商行+投行”模式，积极推出“一揽子”跨境金融服务，为企业提供投资银行、保险、股权投资、基金及融资租赁、对外担保、风险参与等多元化、一体化服务。

（五）融资模式更趋多样化

现阶段“一带一路”基础设施投融资模式主要有以下几类：跨国支持型金融体系、开发性金融机构、商业银行信贷、PPP 模式、各国主权基金和伊斯兰债券。中国企业不仅在对外承包工程实施方式上积极创新，形成“工程承包＋融资、工程承包＋融资＋运营、建设-移交-运营、公私合营等多种合作方式。同时，国际产能合作方式更加多样化。以电力领域产能合作为例，最初合作领域仅限于设备出口，现在已发展到设计-采购、设计-采购-建设、独立电站、建设-运营-移交、建设-拥有-运营、公私合营、并购、融资租赁等多种产能合作形式，合作效率显着提高。

二、“一带一路”投融资难点

中国投资面临较大信用风险。穆迪日前发布报告称，“中国大量‘一带一路’投资流向信用状况相对较弱的国家。”报告显示，2013年以来，37%的中国对外投资流向评级为Ba1或以下的“一带一路”国家；40%的投资流向非投资级别成员国，此类非投资级别成员国占全部“一带一路”国家数量的45%。穆迪还指出，“一带一路”倡议带来的风险将由中国主权与向“一带一路”项目提供融资或直接投资的实体之间分担。由于“一带一路”项目主要由中国政策性银行、国有商业银行和国有企业提供支持，且“一带一路”国家和地区资本回报率透明度较差，此类银行和国企面临较高的风险，而这可能增加中国主权的或有负债。

国际融资合作机制不健全。“一带一路”基建融资合作以我国和东道国以及相关国家之间的双边沟通为主。除中巴经济走廊已经建立了比较完善的双边沟通机制外，其他五个经济走廊还没有形成常态化的融资协调机制，且我国与其他有关资本盈余国之间的融资合作也有待深化。目前，在“一带一路”沿线项目中，中国金融机构参与较多，国际性金融机构包括开发性金融机构参与较少。世界银行、亚洲开发银行等多边开发银行（MDB）也对沿线成员国有大量的基础设施投入，但MDB作为多边机构有其自身的宗旨、战略和业务规划，如何与“一带一路”倡议更好地契合，还有待进一步探讨。

缺乏切实可行的盈利模式。“一带一路”沿线基础设施投资的盈利主要来源于三个方面，政府付费、消费者付费、设施开发带来的地产升值。但是，目前沿线国家或者属于低收入国家，政府和消费者都拿不出钱；或者基础设施建设长期由政府包办代替，而债务规模较大导致政府无力提供新的设施，消费者也没有为设施付费的概念；或者都是土地私有制的国家，无法提供土地给建设运营方开发并获取长期收益。政府没有能力付费，消费者不愿意付费，又缺少土地等公共资源收益，中国投资者在“一带一路”基础设施项目中就找不到可行的盈利模式，进入将非常困难。现实中，“一带一路”沿线国家基础设施的债务违约率往往较高。

法律和政策的保障程度较差。“一带一路”沿线国家的法律制度存在缺陷。许多涉及公私合作、对外合作的项目存在法律盲区。例如，由于产权关系不明确，TOT 模式下资产转让无法在公、私、外三方顺利进行。各国广泛存在法律限制过多的情况，例如，基础设施建设项目一般有对外商出资最大份额的限定，使得有些必须由项目签约方全权出资建设的模式无法应用在国际资本身上。沿线国家在投资领域普遍缺少有效的配套政策，尤其是在投资规划、融资渠道、收费价格、准入资质等方面，缺乏明确可行的操作流程规定和符合建设需要的优惠促进政策，这一方面导致政策的引导和支持能力降低，另一方面也打击了社会资金的参与积极性。

地缘政治风险十分严重。“一带一路”沿线部分国家和地区具有独特的资源能源和区位，处于大国利益角逐的中心地带，政治经济形势十分复杂，国际形势特别是域外大国势必影响这些国家的政策。虽然“一带一路”沿线国家在改善基础设施、实现更好发展方面拥有共同的愿望，但并不排除其与其他利益集团之间也存在难以割舍的利益诉求（包括政治、军事、经济），从而给本地区基础设施建设和产能合作带来不确定性，增加了投资风险。一些大国认为“一带一路”可能削弱其在相应地区的影响力，抱着战略上围堵中国的心态，暗中擎肘；一些国家不遗余力地炒作中国威胁论，对中外“一带一路”合作项目横加干涉，挑动民粹和舆论，设置障碍。

三、“一带一路”投融资对策

打造“命运共同体”。只有集合不同主体，绑定各方利益，共同承担风险，才能确保整个投融资体制架构在中长期内保持稳定发展。树立“一带一路”基础设施建设的“共建”原则，建立区域性国际融资机制。项目的东道国应相应地承担一部分责任，当地的金融机构也应提供相应的金融支持。中国应加强与沿线国家协商谈判，共同推动“一带一路”基础设施互联互通。

拓展融资服务内容。鼓励中方金融机构在沿线国家增设分支机构，拓展多种渠道，共同服务“一带一路”建设。开展国际并购贷款、工程项目贷款和国际保理等创新型金融业务，开发境内外联动的人民币金融产品，提高离岸人民币的交易活跃度，推动在岸和离岸人民币双向联通。国家可采用不良率补偿等方式，鼓励商业银行对“一带一路”基础设施的相关项目和企业放贷。

实现政府间协同。加强中外政府在基础设施和公共服务领域的政策协调，把投融资合作作为中外战略对话等双边合作机制的重要议题，指导项目实施。推进与沿线国家间的双边投资条约谈判，将基础设施投资纳入双边投资协议保护范畴。加强中外省州级政府互动，同时，充分利用智库、商会、行业协会、NGO等“二轨外交”途径，提早参与项目前期设计过程，共同推动项目合作。

加强资金支持。由于我国企业获得的政府资金支持、税收优惠及其他形式的补贴可能在其参与国外项目竞标时成为不利因素。 因此，建议从国家外汇储备中划拨资金设立专项基金，基于商业公平性原则对中方参与“一带一路”项目提供支持。鼓励国内政策性银行和商业银行增加对“一带一路”项目融资。争取“一带一路”项目在国外或中国发行专项债券。在股权型支持方面，可考虑由中外主权基金牵头建立产业投资基金。

提升合作层次。建设、运营、维护等环节的垂直一体化会产生协同效应，提升项目投资总效益。要转变传统的工程承包思维模式，结合中国的“走出去”战略和项目投融资优势，引导承包商或其关联企业参与项目股权投资、进而参与项目的长期运营。探索SOT（建设期补偿-运营-转移）融资模式，这种操作模式下，整个项目的资金来源涵盖了政府、私人部门和至少一个融资银行，减少了中国企业的融资难度，提高了项目成功可能性。

创新盈利模式。在基础设施项目投资与运营过程中，除充分运用传统的市政债券、政府信贷计划以外，还应不断拓展国外地方政府授予中国企业特许经营权模式，国外地方政府利用消费税、财产税等税收建立偿债基金模式，国外地方政府与中国企业合作连片开发项目周边用地等模式，形成基础设施项目可持续的商业运行模式，减轻国外政府的债务责任和风险。

资料来源：

1.《中资机构主导“一带一路”融资》，http://finance.jrj.com.cn/2017/10/18100023249597.shtml，2017-10-18。

2.朱振鑫、杨晓：《一带一路融资结构分5层次 差异化明显》，http://finance.sina.com.cn/china/gncj/2017-05-14/doc-ifyfeivp5689995.shtml ，2017年05月14日。

3.中国人民大学国际货币研究所：《“一带一路”基础设施融资面临的挑战及对策》，《人民币国际化报告 2015》第六章。

4.史耀斌：《夯实“一带一路”基础设施融资机制》，《中国财政》2017年第13期。

5.王一鸣：《创新“一带一路”投融资机制寻求更多合作机会》，中国经济时报2017年6月19日。

6.蒋晨悦：《中国内地及香港去年境外并购下滑三成，一带一路沿线逆势增长》，http://www.sohu.com/a/217316638_260616。

7.《2017年我国企业对“一带一路”沿线国家直接投资144亿美元》，中国金融信息网2018年01月25日。

　　（来源：《中国经贸导刊》2018年第15期）

农村投资增长相对滞后。1990-2016年，农户投资年均增长9.8%，非农户投资年均增长21%，农村投资年均增长16.2%。农户投资增速低于全社会投资10.9个百分点，非农户投资增速略高于全社会投资，而农村投资增速则低于全社会投资4.5个百分点。在农村投资中，农户投资明显滞后，投资增长的主力是非农户投资（见图1、图2）。

资料来源：《历年中国固定资产投资统计年鉴》，《2017年中国统计年鉴》。下同。

农村投资比例较低且趋于下降。由于农村投资增长长期滞后于全社会投资，因此，农村投资占全社会投资的比例趋于下降，由1990年的27.5%下降到2016年的10.3%，下降了17个百分点，年均比例只有17.7%。统计数据反映出一个基本的现实，即最近20多年以来，在农村范围内的投资平均不足全社会投资的1/5，4/5以上的投资投到了农村以外[1]，尤其是城镇地区。而且，农村投资的比例基本上是逐年下降的（见图3）。

图3 农村投资占全社会投资的比例（%）

城镇化挤出农村投资。农村投资占全社会投资比例变化与城镇化率变化呈现显着负相关性，1990-2016年，相关系数高达-0.97。这说明我国农村投资比例下降与城镇化率不断提高密切联系，也就是说农村人口向城镇转移及其城镇的快速发展，导致农村投资相对地位下降，对农村投资产生直接的排挤效应（见图4）。

图4 农村投资占比和城镇化率（%）

农村人均投资水平较低。1990-2016年，农村人均投资由148元增加到10561元，年均增长17.8%，保持上升势头。但是，与全国平均水平相比，或者说与城镇相比，农村人均投资水平一直较低。1990年，农村人均投资只有全国人均投资的37%，到2016年，这一比例下降到不足1/4，而且下降趋势较为明显，表明近20多年来农村人均投资与全国或者说与城镇人均投资水平的差距不断拉大（见图5）。

图5 农村人均投资和农村人均投资相当于全国人均投资的比例

农村投资产业分布不均衡。2006-2010年，非农户投资主要集中在制造业，制造业投资占全部非农户投资的一半以上，农业投资占7.7%，公用事业投资占7%，交通投资占5.1%，房地产投资占5%（见图6）；农户投资的产业分布更加集中，2006-2016年，农户房地产投资占比达到60%以上，农业投资占20%，交通投资占5.5%，其他产业投资比例很低（见图7）。无论是农户还是非农户，对社会事业等公共服务投资参与度很低，对交通等基础设施的投资参与程度也明显较低。

注：非农户是2006-2010年数据，农户是2006-2016年数据。

农村投资高度依赖自筹资金。在非农户投资资金来源中，自筹资金比例高达80%以上，比全社会投资中自筹比例高15个百分点。国家预算内资金比例、国内贷款、利用外资和其他资金比例均未超过7%，其中，贷款比例比全社会投资中贷款比例低近8个百分点，其他资金比例低一半；农户投资更是以自筹为主，自筹资金比例达到90%以上，农户没有从国家财政和利用外资渠道获得资金支持，贷款和其他资金比例均在5%以下。可以，农村投资资金来源渠道非常狭窄。

表1 农村投资资金来源结构（%）

注：非农户是2006-2010年数据，农户是2006-2016年数据。

综上所述，我国农村投资的不充分、不平衡现象比较明显。长期以来，农村投资增速明显慢于全社会投资。农村投资不足全社会投资的1/5，且农村投资比例逐年下降。在农村投资中，农户投资增长更为滞后，非农户投资是农村投资增长的主要力量。农村投资占比变化与城镇化率变化呈现显着负相关性，城镇化过程对农村投资产生直接的排挤效应。农村人均投资水平一直较低，且与城镇人均投资水平的差距不断拉大。农村投资的产业分布不均衡，非农户主要投资制造业，农户主要投资建房，对基础设施特别是社会事业投入很少。农村投资资金来源渠道狭窄，主要是自筹资金，从贷款和其他渠道获得资金的可能性小。

党的“十九大”报告明确提出实施乡村振兴战略。乡村振兴，投融资是关键推动因素，农村投资的弱势地位亟需改变。

重新明确乡村的功能定位。到2035年我国基本实现现代化，城镇化达到70%，仍会有3-4亿人长期生活在农村，城镇人口中也会有相当一部分生活在农村。乡村的产业、生态、文化发展是我国经济发展的重要依托，因此，要明确乡村“重中之重”的战略地位，切实加大对三农的投入。

促进人口向特色村镇集中。构建居民在城市和乡村之间自由流动的机制，加快户籍制度的改革，让农民可以便利的在城市里落户，让城市居民可以方便的在乡村落户。不断改善乡村的创新、创业环境和条件，推动城市投资者以及走出去的乡村人才，带着城市的经验、理念和资金返回乡村。

资源优势转化为经济优势。探索建立新型农村土地财政制度，加快集体经营性建设用地入市、宅基地“三权分置”改革，努力将土地资源转化为资本。积极吸引城市资本下乡，激活乡村的土地资源、生态资源和特色文化资源，并将其转化为经济优势。

发挥农户和非农户两个积极性。培育发展带农作用突出、综合竞争力强、稳定可持续发展的农业产业化联合体，为农业农村发展注入新动能。鼓励农户和工商资本以特许经营、参股控股等方式参与农林水利、交通设施、公用事业、社会事业等项目投资、建设和运营。

建立适于农村发展的金融体系。健全适用于农村基础设施和公共服务建设需要，以及工商业和农户发展需要的金融工具、金融机构、金融市场、金融模式、金融监管和风险控制体系。引导外部资金进入，减少农村储蓄外流，提供便捷高效的金融服务。

　　（来源：《中国经济时报》2018-03-05）

近两年，我国对外投资大幅度增加，2016年，我国成为全球第二大对外投资国。在“一带一路”国家战略的推动下，我国企业走出去的积极性不断提高。但是，在对外投资过程中，企业也遇到了许多风险与挑战，有些是自身难以克服的，政府必须有针对性地完善法律和政策体系，为对外投资活动创造良好的环境。

一、中国企业对外投资面临的困难

1．东道国的政治风险呈上升趋势。由于优质资源几乎全被发达国家企业所占据，中国企业不得不到那些政治风险高、社会制度不完备、投资环境较差的国家去寻找投资机会，面临的战争战乱、政党更替、政策不可持续等风险因素不断增加。

2．发达国家投资安全审查不断升级。美国、欧盟、澳大利亚等国家和地区将国家安全、基础设施和高新技术纳入外国投资审查范畴，审查越来越严苛，受到审查的中国企业越来越多。程序不透明，标准不清晰，随意性很大，通常采取个案审查的方式，大大增加了中国企业的投资风险。

3．东道国实行严格的本国权益保护。近年来，一些国家，特别是一些发展中国家频繁针对外资及外企出台新政策，如企业注册、劳务许可、控股权、税收、企业采购、环境保护等，许多都是限制性的措施。例如，工程、服务合同中，本地制造或加工商品要占一定比重，本地员工要占所有员工比例的一定比重。

4．投资争端解决机制不健全。截止2016年底，我国已经与104个国家签订了双边投资协定，70多个是比较老的，已经不能适应当前投资争议解决的需要。例如，2000年以前生效的中国与外国“鼓励和相互保护投资协定”对于仲裁条款，都只提到设立专门的仲裁庭；2009年以后的协定才提到更为多元的解决方案，如利用有管辖权的法院、解决投资争端国际中心等渠道。

5．中国企业对外投资存在盲目性。对外投资企业普遍缺少共商、共建、共享的政策平台支持，缺乏对投资目标国市场全面、深入的了解，缺少相关的法律法规知识和法律保障。存在基于乡缘的“抱团出海”和搭大企业“顺风车”现象，中小企业对外投资的盲目跟风更为严重。

6．跨境融资难问题仍然比较严重。基础设施、产能合作等方面贷款回收期长，不确定因素较多，国内银行不愿意冒风险；对外投资项目前景存在较大不确定性，也影响了银行贷款意愿；在不少新兴市场，国内银行未设点，国际化的外资银行也没有。2015年，一份针对300多家企业的调研报告指出，中国企业利用外资银行提供信贷支持的比例仅有25%，反映出企业对于境外金融资源的使用非常有限。

7．保险服务难以满足被保险人的需要。对外投资承保风险的范围过于狭窄，对于风险高的区域和项目，国内保险公司通常不愿承保。保险费率明显偏高，以中信保为例，平均费率高达4%，不仅高于德国、美国、日本的保险费率，也高于多边投资担保机构的保险费率，令中国对外投资企业望而却步。针对中国企业在对外投资中面临的特殊风险，也一直没有推出有针对性的险种。

8．人员流动存在较大障碍。从投资目标国来看，大多数国家都不鼓励劳务引进，对工作证和签证管理非常严格，实行严格控制入境人数的保护性措施。从我国出国管理制度看，国企按因公出国审批受到严格限制，不能满足实际需求；大多数与我互免签证的国家，其免签对象为因公护照持有人，对外投资的私企不能享受这种便利。

9．境外领保工作资源不足。领事保护人员与出国者比例，中国是1∶20万，美国是1∶5000，日本是1∶1.2万。中国领保人员数量与“走出去”人员数量之比，远远低于发达国家的水平，极不适应“走出去”形势与日益繁重的领保工作需要。这导致在有些国家的投资纠纷中，中国使馆往往不能为中国企业提供及时的领事保护。

10．缺乏切实可行的投资模式。长期的政府包办代替，北美、中东富裕国家消费者已经习惯了不为基础设施和公共服务付费；面临选举的承诺和压力，地方政府也普遍不愿意将相关服务委托给私人投资者。政府没有能力付费，消费者不愿意付费，中国企业在发达国家的基础设施和公共服务项目中就找不到可行的、盈利的投资模式。

二、中国企业对外投资的政策调整

促进投资保护和争端解决。通过中外双方的高层磋商，提升美、澳等国对中国投资审查的透明度和公正性，明晰相关控制标准，减少审查的随意性，降低审核风险及其他政治因素给中国投资者带来的不利影响。加快中国与走出去目标国家双边投资保护协定的重新谈判，形成较为统一的、多元化的投资争端解决机制。推动建立区域性的统一独立的国际仲裁机构，负责“一带一路”沿线投资争端的解决。

加强财税政策支持力度。设立重点企业名录，针对服务于“一带一路”、短缺资源的开发利用、促进产能转移以及技术性项目，给予更多的税收优惠。在企业“走出去”的初期（3-5年），给予所得税减免，鼓励企业将所获利润充实资本金。对企业作为实物投资的出境设备、器材、原材料及散件，实行统一的出口退税政策。

加大对外投资的金融支持力度。促进金融机构“走出去”，简化商业银行在境外设立分支机构的审批手续，鼓励支持国内金融机构在“一路一带”沿线国家和地区进行业务布局。大力支持有条件的企业在国外资本市场上市、发行债券。探索用外汇储备建立海外产业投资基金的途径，鼓励地方政府推出地方版的“丝路基金”，推动成立对外承包工程担保基金。

完善对外投资保险制度。设立专门的海外直接投资保险公司。紧紧围绕“走出去”企业实际需要，进一步丰富保险产品，创新承保模式，扩大承保范围。对于战争及政治暴乱、征收、汇兑限制三类风险，对外投资企业必须投保海外投资保险，并由国家提供一定的保费资金支持；对涉及国家政治、经济、外交等重大利益的境外投资项目，建立专项政治风险保障资金，实行自动投保，提高企业应对政治风险的能力。

提高投资和贸易便利化水平。以上海、广东、天津、福建、四川、陕西等沿海和内陆自贸区为基础，加强与东道国国家的信息互换、监管互认、执法互助等方面的海关合作，以及检验检疫、认证认可、标准计量、统计信息等方面的多双边合作。推动检验检疫证书国际互联网核查，开展“经认证的经营者”（AEO）互认。降低非关税壁垒，共同提高技术性贸易措施透明度。

建立对外投资信息服务体系。综合涉及“走出去”各政府部门的信息，建立统一的“走出去”信息服务平台。发布投资目标国家的政治局势、政策取向、法律法规、经济形势、外汇管制、投资机会等情况；发布各国产业发展趋势、市场、技术、资金以及企业发展状况。编制与主要投资目标国家的合作投资规划，建立基础设施、公用事业和制造业中外合作项目数据库，明确中国企业的投资方向。

健全使馆投资保护制度。中国企业和员工在国外出现问题的时候，使领馆要在第一时间作出反应，确保中国企业财产和人身安全。增加在“走出去”企业较集中的国家设立领事馆，扩大签订双边领事条约和建立双边领事磋商机制的国家数。完善境外突发事件应急处置预案。加大投入，增加编制，做大做强现有领事保护队伍，进一步加强驻外使领馆建设。

完善出国人员的证照管理。加强中外双方协商，放宽中国对外投资企业中任职的管理和技术人员的签证有效期的限制，并向相关人员发放长期工作签证。国内应放宽对商务考察、商务签证办理的审批限制。对国有企业因公出国审批与党政机关实行区别对待。放宽民营企业人员申办因公护照的限制。扩大因私护照互免签证或签证优惠的国家数量，解决企业人员持因私护照签证难的问题。

加强对外投资宏观调控。尽快出台《对外投资法》，规范企业对外投资行为。制定《“走出去”中长期发展规划》，把握对外投资重大问题、重大目标和重大布局。召开全国“走出去”工作会议，明确对外投资的基本思路和政策取向，提高政府服务企业“走出去”的能力，形成“走出去”的合力。探索建立国家级的对外投资委员会，部署“走出去”战略的实施过程，统筹信息搜集与处理，加强项目评估、开发的管理，健全风险防控机制。

合作建设自贸区和产业园区。积极推进“两国双园”模式，以及“两国多园”、“多国多园”模式。借鉴国内产业园区的经验，大力发展以产业物业开发租售为主的地产开发商模式，以PPP为主的产业新城开发商模式，以及以双轮驱动为主的产业投资商模式。努力推动形成一批含金量高、可操作性强的优惠政策，使自贸区和产业园区成为政策的实施平台。

探索投融资合作的新模式。转变传统的工程承包思维定式，引导建筑施工企业参与PPP项目股权投资、进而参与项目的长期运营。采取DBFOM（设计-建造-融资-运营-维护）等国外政府熟悉的模式，拓展SOT（建设期补偿-运营-转移）融资模式。在与投资目标国政府充分协商和达成共识的基础上，在当地政府统一规划的基础上，以中国企业为主体，引入城市运营商模式，进行城市综合开发、建设与运营，并实现盈利。

建立对外投资监管机制。国企对外投资项目要进行财务可行性分析，在事前评估其中的政治风险，同时，要执行更严格的审计程序。建立国有企业对外投资的问责机制，若投资获利，则给予责任人相应的奖励；若在企业经营和投资决策上出现失误，即使决策程序完全合法，至少也要负领导责任，或调离岗位，或引咎辞职；若决策程序违法，则要承担刑事责任。

　　（来源：中国经济时报2017年8月21日）

内容提要：法国善于通过合作的方式促进创新。法国历届政府非常重视国际科技合作，视之为扩大与世界各国经济和文化交流的基石。法国建立了“竞争力集群”，以协同创新的方式提升企业技术竞争力。法国数字化生态系统的主要参与者是大型商业集团，这些大企业带动了初创企业的发展。法国卡诺研究所计划的核心则是开展公立科研机构与私人企业之间的合作研究。法国通过合作促进创新型国家建设，我们要利用推动“一带一路”倡议和PPP快速发展的时机，通过多层次合作促进我国的科技创新，培育经济发展新动能。

法国是世界公认的创新型国家，在艺术、设计领域的创新能力具有悠久的历史，在航空、美食、奢侈品、高端工业等众多领域中也表现出强大的创造力。近五年来，在全世界最有发展能力的企业排名“德勤500强”当中，法国企业是最多的。根据科睿唯安（Clarivate Analytics）公布的“2016年全球百强创新机构”，法国的创新企业数量排名世界第三。目前，法国的专利申请数量位居欧洲第二，诺贝尔奖获得者数量位居世界第四。创新是法国的国家品牌，而通过合作方式促进创新又是法国的独特基因，这种合作体现在多个层面：

第一，广泛参与国际合作。法国历届政府非常重视国际科技合作，视之为法国扩大与世界各国经济和文化交流的基石。1973年7月，由法国提议并联合西欧11个国家成立欧洲空间局，着手实施、研制的阿丽亚娜火箭。由于阿丽亚娜火箭多次发射失败，西欧空间联合发展计划处境艰难。为重新树立各国联合发展空向事业的信心，法国政府组织欧洲推进器公司的优秀科技人员，经过几十次试验，研制成功了HMTB第三级火箭新型发动机，保证了阿丽亚娜火箭的第19次发射成功。从1988年开始，阿丽亚娜火箭在商业发射市场的占有率上升到世界首位。

1985年4月，在法国总统密特朗的倡议下，“尤里卡计划”开始上马，这一计划的目标是通过各成员国的企业和研究机构的合作，促进战略技术的发展，提高欧洲工业在国际上的竞争力。根据法国行进技术和系统研究中心提出的报告，该计划由5个合作计划组成：即欧洲计算机计划、自动装置计划、通讯联络计划、生物计划和材料计划。“尤里卡计划”提出后，得到欧洲18个国家的支持。“尤里卡计划”的顺利实施，不仅振奋了西欧联合自强的精神，而且也给西欧开展科技合作提供了许多有益的经验。

来自不同国家合作伙伴的通力合作是空中客车公司成功的重要因素。上世纪60年代末，欧洲不少国家都有自己的飞机制造企业，但其市场总和不到全球的10%。法国和德国的政治家认为，欧洲要想在民机市场上占有一席之地就必须进行联合，克服国家间的分歧，分担昂贵的研制费用，合作开发更大的市场份额。为此，法国、德国、英国、西班牙四国共同发起成立了空客公司。可以说，空客每一架飞机都是各方精诚合作的结果。1976年，波音产品占世界市场份额的97%，空客只占3%，而从2004年开始，无论是订单还是实际交货额，空客都超过了波音。

第二，建立“竞争力集群”。法国中小企业多，独自创新能力弱。必须联合某一地区传统优势产业内的企业，整合研发、教育等优势资源，以协同创新的方式提升企业技术竞争力。因此，2005年 7月，法国出台了竞争力集群计划。所谓竞争力集群是指在特定的地理范围内，一些企业、公司或私营研究机构以合作伙伴的形式联合起来，相互协同，共同开发以创新为特点的项目。其具体实施途径是，选择有潜在竞争力和培育前景的地区，围绕创新项目，帮助企业、培训中心和研究机构建立合作关系。

法国“竞争力集群”分为三个等级，第一等级是具有全球领先竞争优势的产业集群，包括以里昂为中心的生物工程产业集群、以波尔多和图卢兹为中心的航空航天产业集群、以巴黎为中心的医药产业集群和软件产业集群等；第二等级是九个“全球使命计划”，其中包括香槟—阿登—皮卡第农业集群，里昂化工、环境产业集群等在全球具有较强竞争力的产业联合体；第三等级是52个“国家使命计划”，包括利穆赞—比利牛斯地区陶瓷产业集群、罗讷—阿尔卑斯—弗朗什孔泰地区塑料加工产业集群等。

法国竞争力集群计划于 2005 年出台，目前已进入第三个实施周期（2013-2018年）。截止2012年，已形成71个集群，超过7000家科研与培训机构、企业参与其中，涉及研究人员约1. 5万名，直接资助科研项目达到886个，累计研发投入46亿欧元，其中国家直接投入11亿欧元。[1]目前，法国在三方面继续推动“竞争力集群”的建设。首先是改善“竞争力集群”的日常运行，增加财政投入以及保护创新；其次，利用好“未来项目投资”，即高新技术方面的投资；再次，通过在欧洲和国际范围内的合作，继续扩大法国“竞争力集群”的规模和影响。

第三，实施大企业推动战略。法国数字化生态系统的参与者主要是政府及大型商业集团。以VIVA TECH为例，它通过举办大型科技展会的形式，成为全球最大的初创企业孵化器。2017年6月15-17日在巴黎举办的第二届VIVA TECH展览会，汇聚了来自50多个国家的5000家初创企业、千余家投资机构。展会的一大特色是大企业与初创企业携手参展。在20个大型跨国企业牵头的展台内，数百家小型创业公司对外展示各自的绝招儿。正是凭借一技之长，这些初创企业得到了大公司的青睐，以便捷的方式获得了发展初期所需的资金和市场。

雅高酒店集团（Accor）排名全球酒店业第三，在近100个国家中经营，拥有超过4000家旅馆，涵盖最豪华的酒店到最经济的旅社。目前，雅高集团也在寻求业务转型，加强与数字化企业的合作。通过雅高集团提供的孵化平台，初创企业对雅高旗下的酒店污水排放系统进行了优化，对酒店的热力系统进行了改造，减少了碳排放。由初创企业设计的一款移动应用程序，集合了雅高酒店在客人入住前、入住期间和离店后的所有服务内容，包括电子支付解决方案、一键预订、网上入住手续办理和虚拟会员卡。

法国电力（EDF）孵化器成立时间较早，目的是帮助创业者创业，加快创业进程，资助与公司经营业务有关的研究成果的转化，体现EDF产品研发部门的技术革新。孵化项目的选择标准包括：对EDF在能源、电力、环保等方面的战略意义，在工业、技术或服务等方面的创新。近期，拥有Louis Vuttion等品牌的LVMH集团发布了首个“奢侈品实验室”（Luxury Lab）项目，该项目吸纳了50多家初创公司，主要来自电子商务和设计行业。LVMH希望旗下的品牌可以用数字化手段为顾客提供个性化的服务。空客公司也希望通过与初创企业的合作加快创新的进程。空客专门设立了开放式的创新平台，初创企业可依据平台发布的合同框架与空客合作开展特定领域的创新活动，涉及知识产权的开发以及工程领域的应用。

第四，鼓励公私合作与协同创新。2006年，法国高等教育与研究部设立卡诺（Carnot）研究所计划，对在与产业界合作研究、技术转移、资源共享方面取得显着成果的公共科研机构进行卡诺标签认证，形成卡诺研究所联盟，政府提供专项资助。卡诺研究所的核心目标是开展公立科研机构与私人企业之间的合作研究，实现科研为创新服务，科研技术向应用领域转移。除了服务经济需求的原则，卡诺研究所的另一个指导方针是科技成果向中小企业倾斜，注重扶持中小企业的创新研究。

卡诺研究所在对外开展合作研究工作的过程中，可以提供设备共享、技术合作、人员培训等多种合作方式，企业同其合作还可以享受科研免税等资助政策以及科研项目申报的便利。在技术合作方面，卡诺研究所注重商业使用与产业化，研究所除了在研发过程中向企业进行技术输出，也在技术成果投入生产后与企业保持固定的联系，提供必要的技术保障。在人员培训方面，卡诺研究所有着顶尖的科研团队，研究所利用这些优秀的人才资源为合作企业提供系统而有效的技术培训。[2]

卡诺研究所的公私合作研究方式成效显着。根据2015年法国高等教育和研究部的报告，不到十年时间，卡尔诺研究所已经达到同类机构德国的弗劳恩霍夫协会的水平。目前，卡尔诺有2万名研究人员和技术人员以及7500名博士，财政预算22亿欧元。企业研究合同4.6亿欧元，55%的合同属于企业和公共实验室合作研究，每年与2000多家企业签约7500份，其中有900家中小企业和新兴企业，以及60多家分散组织。

法国通过合作促进创新型国家建设，能够为我国提供有益的借鉴。合作可以利用各方的基础，发挥各方的优势，带来创新的机遇，规避创新的风险。我们要利用推动“一带一路”倡议和PPP快速发展的时机，通过多层次合作促进我国的科技创新，培育经济发展新动能。

第一，加强科技创新的国际合作。把国际合作放在科技创新的优先位置，特别是加强与俄罗斯、乌克兰、捷克等原东欧国家，以及法国、德国等欧盟国家的战略合作，集聚国内外高端人才、技术，推进大项目研发。健全关键技术领域知识产权保护，完善技术秘密管理制度，鼓励企业开展国际专利布局，积极参与国际标准制定，提高国际创新竞争实力。

第二，发展具有集群效应的联合体。完善科技创新集群的法律制度，中央政府应设立专门部门对创新集群进行统一协调、管理和指导，完善集群建立、推进服务和奖惩评价机制，为集群发展提供有力的政策保障。各级政府、大学与企业应以实现创新驱动发展为目标，积极地进行相关制度创新，探索和创新能够融合各相关利益者需求的集群协同创新组织模式。

第三，发挥大企业的核心推动作用。鼓励大企业发挥上下游资源整合能力，通过资源共享的方式，开放内部资源平台帮助初创企业实现发展。促进大企业根据自身业务发展需要，建立企业自身的创新平台，开展与中小企业的合作。推动大企业利用政府设立的创新引导基金和科技创新计划的资助开展相关领域研发，助力中小企业技术孵化。

第四，拓展公私合作创新的空间。设立类似法国卡诺研究所的、具有政府背景的区域性或全国性的“应用科学服务机构”，集成优势科技资源，促进科技创新应用环节的公私合作。鼓励企业向科研机构靠拢，特别是促进科研机构与民营中小企业的合作，政府通过“应用科学服务机构”在科研奖励、项目申报、业务考核等方面予以倾斜，促进双方合作，更好推动创新创业。

　　（来源：中国经济时报）

一、有效投资能够成为稳增长的重要引擎

改革以来，投资一直是我国经济增长的主要推动力，持续30多年的快速增长，与高投资密不可分。当前，中国经济由高速增长转为中高速增长，但是，要保持7%左右的增长，增加投资仍然是必然的选择。根据新古典增长理论，提高全要素生产率是唯一可持续的增长动力。但无论是生产要素从生产率低的产业向生产率高的产业转移，还是采用新设备改进旧工艺，对新产品进行研究开发，提高工人的劳动技能，还是区域协同一体化发展，以及产业集聚和集群发展，都与投资密切相关。提高全要素生产率根本就离不开投资的增加，只是投资方向和方式改变了。

当前，我国经济正处于“三期叠加”的特定阶段，经济下行压力依然较大，一些企业经营困难，经济增长新动力不足，仍然需要发挥投资在经济增长中的关键作用。不过，要发挥投资的作用，前提必须是高质量的有效投资，而不是单纯追求规模和速度的传统投资。以往盲目与过度的投资扩张虽然也可起到推动短期增长的作用，但是，由于无效投资过多，也会造成产能过剩、负债过度、效率低下和资源浪费，造成经济的波动，最终损害经济的稳定增长。投资增长并不必然导致产能过剩，增加有效投资反而可以产生好的经济和社会效益，促进就业的增长，创造更多的国内需求，为稳增长提供更为持久的动力。

二、增加有效投资要把握现阶段经济特征

当前，我国经济进入新常态，呈现出明显不同于以往的发展特征，增加有效投资必须认真把握这些特征，在此基础上寻找新的投资机会，实现投资增长的有效性。

新常态下，我国经济社会发展面临许多新的机遇，基础设施互联互通、区域协同发展、新型城镇化快速推进，投资机会大量涌现。另外，我国城乡间和地区间发展不平衡，中西部地区发展欠账较多，投资需要适应这种变化，着力解决瓶颈制约。

新常态下，我国人口老龄化日趋严重，要素规模驱动力减弱，经济增长将更多依靠人力资本质量和技术进步，劳动力的素质和健康水平决定了未来生产效率的提高和增长动力的形成。教育、文化、体育、健康是经济发展的新动力源，也是重要的需求增长点，要加大这些行业的有效供给。

新常态下，经济的提质增效升级是显着特征，增加有效投资是从增量上提质增效升级的最重要的方面与内容。不仅私人投资要提高效益，政府投资同样需要提高效益，产业发展质量要提高，要迈向中高端，基础设施和公共服务水平也要提高，也要迈向中高端。

新常态下，必须把发展重点放在创新上，激发创新创业活力，释放新需求，创造新供给，推动新技术、新产品、新业态、新模式蓬勃发展，加快实现发展动力转换。要发挥科技在创新中的引领作用，深入推进科技和经济紧密结合，把创新成果变成实实在在的经济成效。

新常态下，我国许多地区面临的环境承载能力已经达到或接近上限的现实，高耗能、高排放、高污染的发展路径已经走到了尽头，绿色发展成为新常态的核心内容和有效途径。要在外部性较强的资源、环境领域增加投入力度，形成有利于提高社会效益和可持续发展能力的有效投资。

三、增加有效投资要遵循市场经济规律

在我国高速增长时期，投资扩张是一个重要引擎，每当经济增速出现下降的时候，从中央到地方政府都会加大投资力度，政府主导的投资扩张成为推动经济增长的一种常态。但是，这种较为单向地以实现高增长为目的投资扩张也产生了许多问题。地方政府之间为吸引要素和资源展开激烈竞争，提供了过多、过度的优惠条件，在一定程度上扭曲了要素的价格，导致企业的盲目乐观和形势误判。在正常市场信号下本不应进行的投资大量出现，部分行业产能严重过剩，投资效益低下，并由此造成企业杠杆率迅速上升；即便是一些公共工程，也由于预算软约束，缺少科学与民主决策，导致设施过度超前、公共资源闲置以及政府债务负担增加。

可见，增加有效投资不能象以往那样任性与不计成本，必须遵循市场经济规律，认真考虑项目的经济效益和社会效益。已经出现产能严重过剩的行业，不应该再进行单纯的规模扩张；要对投资项目进行充分的效益评估，缺乏市场需求的项目显然不能上马；要通过PPP方式，拓宽公共项目的资金来源，提高公共产品供给效率和质量。增加有效投资也不能再延续以往的激励方式。要规范政府和企业行为，改革政绩考核机制，提高投资决策的民主化和法制化水平；要健全区域合作机制，完善生态补偿机制，促进资源整合与优化配置；要规范项目审批制度，强化环境保护、水土保持、土地利用等方面的事中事后监管。

四、增加有效投资要调动各类主体的积极性

在经济和投资下行阶段，只是中央政府着急，忙着批项目、扩投资肯定不行，地方政府、企业、个人投资必须跟进。以往中国经济是“易热不易冷”，中央政府投资扩张计划一出台，其他投资往往跟进迅速，全社会投资增长恢复得也很快。当前，中央政府投资扩张规模已经很大，1-3季度，光是国家发改委审批核准的项目总投资就已达1.8万亿元，但是，全社会投资增速仍然持续下滑。这是因为：第一，经济处于结构转型和动力转换期，发展方式和方向改变需要一个时间过程，企业和个人的投资信心不足，且存在路径依赖现象；第二，以往地方政府都是推动投资增长的主要力量，而前一阶段频繁出台的改革措施造成地方政府投融资体系的紊乱与无序，其投资扩张能力与以往相比大大下降，地方政府发展经济的激励减弱，官员做事的热情减弱，难以对中央政府投资扩张政策形成有力支持。

恢复企业和个人投资者的信心是增加有效投资的关键。既然宏观经济政策已开始由“微刺激”趋向“强刺激”，就应发出明确的政策扩张信号。要进一步加大改革力度，放松政策限制，健全法律法规，形成好的市场预期，积极引导民间投资进入市政设施、健康养老、文化旅游、生态保护等领域。增加有效投资还需要发挥中央和地方两个积极性。要提高地方政府对中央政策的的响应力和执行力，就要给地方政府提供相应的财力和手段。“十三五”前期，中央财政、金融、国土等部门不应再出台对地方政府投融资的限制性措施，要积极推进“地方政府控杠杆、中央政府加杠杆”进程，允许地方政府通过完善和拓展城乡建设用地增减挂钩等改革，获得必要的建设资金和发展空间。

五、增加有效投资要促进储蓄向投资的转化

增加有效投资要解决钱从哪里来的问题，储蓄向投资转化渠道越通畅、方式越多样、约束力越强，保障有效投资的资金来源就越充裕，资金使用效益也就越高。储蓄转化为投资主要通过两种途径，即金融转化机制和财政转化机制，金融转化机制是通过金融机构服务、金融市场交易和金融工具运用，实现储蓄向投资的转化，按照储蓄者和投资者交易方式不同，又可分为信贷间接转化和资本市场直接转化；财政转化机制则是通过税收、政府债发行、资本性投资等收支形式影响国民收入的分配和储蓄向投资的转化。要促进储蓄向投资的转化，促进资金向实体经济流动，使不同投资主体都能获得高效便捷的资金来源。

进一步降低利率和准备金率，推进利率市场化，降低社会融资成本。鼓励发展中小民营金融机构，大力发展各类债券市场，壮大中小板、创业板和场外交易市场，发展VC和PE，完善互联网金融，增加有效金融供给。扩大中央预算内投资，发行特别建设国债，增加地方专项债发行规模，提升公益性项目融资能力。创新财政投入方式，政府应充分运用资本金注入、投资补助、贷款贴息等综合手段，降低项目的投资和运营风险。大力发展产业基金，充分发挥财政资金杠杆放大作用，吸引社会资本投入政府支持的产业领域。大力发展政府主导或支持的担保机构，健全各级财政对企业融资担保的风险补偿机制，在中央和省级层面设立再担保机构或再担保基金。

　　（来源：中国经济时报 2015年12月9日）

很难说土地财政是中国的特有现象，因为从其他国家的情况看，城市政府或出售、或出租、或收取税费，大都存在土地财政现象。但是，中国的土地财政还是具有他的特殊性，是指城市政府的可支配财力及其融资活动高度依赖土地的运作的一种财政发展模式，是以城市政府为主体、围绕土地所进行的财政收支和政府投融资活动。

可以说，中国土地财政的真正目的并不是为了简单的收支，而是旨在融资和投资，实现地方经济和城镇建设的滚动发展。为什么中国的土地财政有其特殊性，主要还是因为在中国，土地是公有的，地方政府掌握的土地资源多，融资功能强。

土地财政的可持续性是指城市政府在利用土地进行融资时，要充分考虑到土地资源的稀缺性和有限性，为后代留有发展的空间，要立足于建立稳定、持久财源而不是急功近利获取短期性收益，要顾及土地制度和政策对失地农民利益及城市居民承受能力的影响，要有效防范可能因此出现的财政与金融风险。

一、土地财政产生的背景

土地财政在中国快速发展，并成为地方政府主要融资模式，有其深刻的形成背景与原因。

（一）全能型政府对投资资金始终保持旺盛的需求。长期以来，地方政府职能转变不到位，政府仍然管了许多不该管、管不了、管不好的事情，无形中也创造了许多公共职能以外的事权。地方政府不只是公共事务的管理者和公共服务的提供者，更是经济建设的参与者、竞争者，甚至是主导者，他们热衷于直接参与经济和投资活动，不单直接提供地方性的公共产品和基础设施，而且介入产业园区等竞争性领域的投资，甚至直接对产业投资项目提供资本金或补助。政府主导和干预经济就必须要有强有力的资金支持手段，全能型政府的定位以及由此产生的事权创造，给地方政府增加了许多额外的财政压力。以往地方政府是通过名目繁多的预算外收入弥补缺口，近十多年来，土地财政逐渐成为地方全能型政府的最稳定的财源。

（二）政绩目标和政治竞赛需要快速筹集建设资金。长期以来，对地方官员的政绩考核片面强调经济指标，上级政府就像考官，下级政府就像考生，经济指标表现就是考卷。地方官员为了谋求显赫政绩，都挖苦心思挣表现，希望在任职期间经济建设有所成就，往往急功近利，热衷于那些税高利大的项目，卖地筹资搞政绩工程。这种政绩考核机制对经济发展方式转变产生了极为明显的消极影响。近年来，中央政府对地方政府的政绩考核虽然在有意淡化经济增长目标，但是，从实际结果看，经济发达或经济增长快的地区的官员更容易得到升迁。政绩要求越高、政治竞争越激烈，越需要迅速筹集巨额的资金。土地出让金一次征收且数量巨大，最为符合地方政府的现实需要，因此，也就成为地方政府的重要依托。

（三）财力与事权的不对称导致地方政府可支配财力不足。财力与事权不对称体现在中央政府财力上收和事权下放两个方面。地方政府担负着社会管理、兴办公用事业、保证社会福利和促进经济发展等职能。但是，分税制后，主要税种的大部分收入都划归中央，留给地方的多是一些增收潜力较小和征管难度较大的零散税种，其收入不仅不够稳定，而且增长缓慢。与此同时，中央政府与地方政府、各地方政府之间事权没有明确的、正式的分工，导致支出责任层层下放。这就造成地方政府收入能力与日益增加的支出责任表现出极大的不适应，地方政府在保运转的基本前提下，很难再为自己直接投资的项目提供资金。建设性资金的严重不足，加之其它融资渠道缺乏，使得地方政府都将眼光投向了手中能够掌握的土地资源，通过土地生财，解决建设性资金不足的问题。

（四）中国的土地征用制度为土地财政的产生创造了条件。独家垄断的土地征用制度给政府带来了实实在在的好处。首先，在法律的支持下，政府可以源源不断地获得廉价的土地资源。由于集体土地所有权很难落实，集体经济组织又往往听命于上级官员的指令，难以真正代表被征地农民的利益，因此，即使有反对的声音也很弱，征地的阻力也明显地减少了。与国外相比，中国的征地效率极高，使得政府可以在很短的时间里就能根据城市拓展和产业发展的需要征用到大量的土地。其次，征地补偿仍然长期依据几十年前的标准，也就是按照土地的原用途给予补偿，导致农村集体土地所有权永久丧失的价格远远低于政府在市场上公开出让土地的价格。快捷、廉价征用的土地无论是市场出让还是银行抵押都为地方政府城市建设提供了重要资金来源。

（五）快速城镇化及其住房市场化为土地财政拓展了空间。2011年，中国城镇化率首次突破50%，达到51.3%。1981-2011年，中国城区人口增加了2亿人，每年增加720多万人（见表1）。快速城镇化带来的新增人口需求、住房改善性需求以及拆迁重建的需求，推动城镇房地产市场持续繁荣。1998年，中国住房体制发生了根本性的变革，结束了长期的住房福利制，建立起了住房分配货币化、住房供给商品化的新体制，也使得城镇居民住房需求迅速释放。2000-2010年，中国城镇累计新增商品住房面积43.3亿平方米，新增套数在4300万左右。旺盛的住房需求对城镇建设用地产生了巨大的需求，也不断推高了地价，使得城市政府能够通过出让房地产等经营性用地获得丰厚的收益。

表1 全国城市数量及人口、面积情况

注：2005年及以前年份“城区人口”为“城市人口”，“城区面积”为“城市面积”。

资料来源：《中国城市建设统计年鉴2011年》。

（六）地方政府的土地经营策略推动了土地收益的不断增长。为实现土地收益的最大化，政府通过对土地供给的有计划的适度饥饿控制，推动建设用地价格保持单边持续上扬。作为土地一级市场的垄断者，政府始终不愿意向市场大规模地供应土地，导致土地市场长时间处于“一地难求”状态，开发商对土地始终处于饥渴的状态，只能抢着拿地，如此供地、拿地、用地、管地，最终导致地价的不断飙升。北京等城市土地拍卖屡屡出现天价，正是这种“饥饿供应法”的直接结果。由于地方政府普遍采取了“饥饿型”的供地方式，导致城市土地价格不断攀升，土地出让收入迅速增加，成为政府投资的重要资金来源。

二、土地财政的规模与结构

土地财政包含财政与金融的双重内涵，其涉及范围较广，表现形式多样，主要包括两个方面的内容：与土地相关的税收收入以及土地出让金收入。

（一）土地税收收入

土地税收是由于地方政府的公共投资及其他行为带来了土地价值及其增值，而以“土地价值溢价回收”为目的的土地征税。目前的财税体制涉及土地课税的税种有十几种，最主要的有耕地占用税、城镇土地使用税、土地增值税、契税和房产税。

2001-2012年，中国城镇土地使用税由66亿元提高到1542亿元，年均增长33.2%；土地增值税由10.3亿元提高到2719亿元，年均增长66%；耕地占用税由38亿元提高到1621亿元，年均增长40.6%；契税由157亿元提高到2874亿元，年均增长30.3%；房产税由228.6亿元提高到1372亿元，年均增长17.7%（见图1）。

图1 2001-2012年中国各类土地税收（亿元）

资料来源：国家税务总局网站。

土地税收总额由2001年的500亿元提高到2012年的10128亿元，年均增长31.4%。土地税收占地方税收的比例由2001年的7.2%提高到2012年的21.4%；土地税收占地方财政收入的比例由6.4%提高到16.6%（见图2）。可见，随着中国城市建设和房地产市场的发展，土地税收明显超前于全部地方税收和财政收入的增长。

图2 土地税收占地方财政收入的比例（%）

资料来源：国家税务总局网站，各年中国统计年鉴。

改革开放以来，在全国财政一般预算支出中，经济建设支出的比重趋于下降，而在全社会固定资产投资中，预算内资金所占比重也呈现明显下降。这说明在一般预算盘子中，用于建设性支出的相对规模缩小。地方的情况也是如此，地方政府投资更加依赖基金预算收入和未纳入预算管理的收入。上述土地税收均属于一般预算收入，在地方预算盘子中混合使用，也主要用于地方的经常性财政支出。

（二）土地出让金收入

中国实行土地社会主义公有制，国家所有土地的所有权由国务院代表国家行使。土地出让收入存在的基础是土地所有权与使用权相分离，是土地所有权在经济上的体现。土地出让收入是中国市县人民政府依据土地管理法、城市房地产管理法等有关法律法规和国家有关政策规定，以土地所有者身份出让国有土地使用权所取得的收入，主要是以招标、拍卖、挂牌和协议方式出让土地取得的收入，也包括向改变土地使用条件的土地使用者依法收取的收入，划拨土地时依法收取的拆迁安置等成本性的收入，依法出租土地的租金收入，等等。

随着中国城市化进程的加快，在以政府为主导的经济发展模式下，土地出让收入成为地方政府财政收入的主要来源，对城市的发展起到了重要作用。2001-2012年，全国地方财政基金收入中的土地出让收入由1296亿元上升到28418亿元，年均增长32.4%。

从土地出让环节看，在扣除征地拆迁和土地开发后的土地净收益才是地方政府的可支配财力。2007年以前，统计中没有土地成本的数据。根据全国财政预算执行情况报告，2008年，土地出让收入10772亿元，扣除土地成本3778亿元，土地净收益为6394亿元；到2012年，土地出让收入上升到28418亿元，土地成本也提高到22621亿元，土地净收益只有5797亿元。2008-2012年，土地总收入、成本和净收益分别年均增长了18.8%、24.2%和6%。可见，在土地出让总收入中，土地成本增长较快，导致净收益增长远远滞后于总收入的增长。

2008年和2009年的土地净收益占土地出让收入的比例维持在63%，而2010-2012年则分别下降到54%、28.1%和20.4%。可见，近两年征地拆迁等成本迅速增加，地方政府从土地出让环节得到的收益明显缩减。我们对2001-2007年土地成本占土地出让收入的比例进行估算，即由70%下降到64%，并依此推算出相关年份的土地净收益。结果表明，土地净收益占地方财政收入的比例波动较大，由2001年的5%提高到2003年的17.7%，又下降到2005年的12.4%，之后逐步提高到2010年的38.7%，2012年迅速下降到9.5%（见图3）。

图3 土地净收益占地方财政收入的比例（%）

资料来源：同上。

三、土地财政的作用与效应

土地财政是中国经济快速增长的主要动因。人口红利、改革红利、开放红利是推动中国经济长期快速增长的主要因素。不过，不容忽略的是，土地红利也是助推中国经济增长的动因之一，其效果甚至不亚于其他因素。我们也可以把土地红利算作一种制度红利，因为如果没有中国特有的土地制度的支撑，土地财政就不会有这样大的能量，成为推动中国城镇化跨越发展的主要力量。原因在于：第一，地方政府先征地、后整理、再出让的方式运作土地，使级差地租的主要部分留在了政府手中，可以用于满足道路、学校、图书馆等公共投资的需要。第二，普遍通过城镇化和工业化用地价格的双轨制，即用房地产用地高价出让补贴工业用地低价出让，促进了各类产业园区的发展，使得中国产品在国际上保持了竞争力。

土地财政是地方政府融资体系的重要引擎。中国已经形成了较为完备的地方政府融资模式，这一模式可以概括为：土地财政+政府融资平台+政府背景贷款的组合。在基本模式下，土地财政是引擎，融资平台是枢纽，政府背景贷款是源泉。在地方可支配财力有限的情况下，没有土地收益，这一基本融资模式就失去了存在的动力基础。由于政府直接投入和未来还款承诺都是以土地为基础的，随着土地收益的不断增加，注入融资平台的资金规模也不断扩大，这从根本上增加了融资平台的资本实力，即使杠杆率不提高，也会扩大银行资金的投入规模。在中国的城市建设领域，土地收益占全部城市建设资金的比例由2002年的9%提高到2011年的37.8%，而土地收益占地方政府财政性资金的比例由18.3%提高到56.6%，2012年，上述两个比例均有所下降（见图4）。

图4 土地出让收入占城市建设资金和地方财政城市建设资金的比例（%）

资料来源：《中国城市建设统计年鉴2012年》。

土地财政拓展了地方政府融资制度和政策空间。现有法律法规对地方政府融资有着许多的限制，以土地财政为核心的地方政府基本融资模式是被逼无奈和夹缝中求发展的结果。土地财政实现了土地资源向资本、资产和资金的转变，为融资平台的债务融资及其还本付息创造了条件，城市建设融资渠道由窄变宽，融资工具由少变多，融资方式由旧变新，融资空间由小变大。土地财政成功绕开了现行体制与政策的障碍，实现了政府的融资、投资和建设的目标。正如监管部门提到的，“不能不说，地方融资平台是地方政府天才般的创造，是在市场化融资正门不开情况下，地方政府创造出的一条路。相当于地方政府把一个（融资）小窗户弄成一扇（融资）门。” [1]

归还银行贷款本息

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用于政府项目建设

图5 土地财政的流程

必须充分肯定土地财政对于加速推进中国城市化和工业化的积极作用。这一制度安排大大减少了其他国家由于土地私有化以及地方政府在土地开发中的弱势地位带来的扯皮和效率低下问题，使得中国的城镇化和工业化可以更高效、有序地向前推进，地方政府有条件、有手段大规模、一揽子地推进城镇建设，使城镇面貌不断发生着变化。当前以及未来相当长阶段，土地财政仍然是中国经济保持平稳、快速增长的重要依托。土地财政利大于弊，应当坚持和完善，应当发挥其优势，而不应当彻底否定。

四、土地财政的不可持续问题

土地财政在推动经济与社会发展的同时，也带来了许多风险问题，表现出现有体?

　　（来源：《宏观经济研究》 2014年01期）