“增量时代，政府‘大包大揽’，通过房地产融资的模式已难以为继。存量时代，政府更多地扮演引导者与赋能者的角色，通过政策支持、资源整合和制度创新，‘撬动’市场力量参与更新。”

关于城市更新，城市规划主要关注“应该做什么” 这一问题，而对于怎样做，特别是“钱从哪里来”的关注不够。“不解决桥或船的问题，过河就是一句空话。”“资金从哪里来”是城市更新首先要解决的问题，而解决资金的获得方式，在很大程度上决定了更新的模式。

01 增量时代的融资模式

回答这个问题之前，我们先看一下过往对于这个问题是怎样处理的。中国城市的不动产分为私有和公有两部分。经历了长达三十年的计划经济和“社会主义改造”，真正意义的“私有”物业在城市中的占比已经很少。城市里大部分不动产都是“公有”的。这就决定了早期城市更新都是由公共部门即政府主导的。

政府的财政资金主要有四个来源：税收收入、基金收入、社保收入和国企运营收入。其中，国企运营收入收入很少、社保收入入不敷出、税收收入只能维持运转，只有以卖地为主要来源的基金收入是地方政府真正的“可支配收入”，这也就决定了城市更新的资金来源主要是卖地收入。无论是更新基础设施、增加公共服务，还是改造老旧小区和城中村，主要的资金都源于土地——不是用土地抵押贷款，就是直接卖地融资。

在城市增量扩张阶段，土地的资金来源基本有保障。特别是在房地产有强大需求的城市，土地收入几乎为地方政府的所有投资（包括城市更新）提供了必要的资金。按照土地融资的模式，城市更新第一件事就是卖地。卖地的方法有两种，一种是异地，一种是就地。比如宽窄巷子的改造资金就是异地融资，通过出让另一块土地的收入为征拆和改造融资。而更多的更新项目采用的是就地模式，即俗称的“增容”，通过增加同一块用地的容积率来获得更高的土地收益。

由于土地是按照容积率出让的，理论上讲，只要容积率足够高，总能覆盖城市更新所需的拆迁和建安成本。而容积率则由城市规划依据“技术规定”给定，除了象征性的规划方案费，容积率的增加几乎没有任何成本。因此，如何使规划部门给出更高的容积率，就成为城市更新实现财务平衡的关键。按照增容的融资模式，城市更新必定是“成片改造”，没有整片的拆除，增容的目标就无法实现。

02 存量时代的融资模式

这一看上去简单而有效的融资模式，在城市化从增量阶段转入存量阶段突然变得失灵。由于城市人口停止扩张，特别是房价下跌，“房地产供求关系发生重大改变”。房地产销售困难，库存增加，土地出让越来越困难。通过卖地为城市更新融资变得不再可行。城市更新必须探索新的融资模式。这种新的融资模式就是自主更新。

城市化从增量扩张阶段转向存量提效阶段会同时发生两个变化，一是房地产迅速收缩，土地不再是大规模融资的有效工具；二是城市的“业主”不再是改革开放初期地方政府一家独大的局面。通过“房改”落实政策，特别是房地产大爆发，城市大量的物业产权已经分散到不同的社会主体。这两个变化同时决定了原来依靠政府土地融资、大拆大建的更新模式，必须转变为依靠业主（即产权人）为自己的物业进行融资的自主更新模式。

用会计的语言，自主更新的过程就是重建自己资产负债表的过程。计划经济时代，业主就是政府，自主更新就是政府主导的成片开发，征拆被计入成本；市场经济时代，业主是私人市场主体通过增容、大拆大建的改造模式，本质上是通过政府负债向私人业主转移资产。显然，这种更新模式只能用来“作秀”，其在财务上是不可持续的。

那么为什么许多已完成的更新案例都是政府出资或依赖高额的政府补贴？一个重要的原因就是，私人业主认为政府推动征拆是为了融资，既然是政府融资，拆迁补偿就应计入政府成本。在增量扩张阶段，征拆服务于公共服务设施建设，这一观点不无道理，事实上，政府的拆迁也是按照市场补偿的。但在存量提效阶段，政府已经无法通过增容融资，更新纯粹是为了提升业主自己物业的价值，这时城市更新的资产负债表里就没有了政府的位置，政府也就失去了主导更新的财务能力。

03 业主出资的可能和必要

私人市场主体会接受自己出资更新物业吗？如果征、拆依然是政府重置产权的主要途径，那么私人市场主体肯定不愿意自己出资。因此，让居民意识到政府不会为非公共利益项目的征拆买单，乃是私人业主愿意自己出资更新物业的前提。随着城市化进入存量阶段，市场主体已经意识到靠卖地支持的政府征拆模式已经难以为继，居民就有可能愿意出资更新自己的物业。

原因有二：第一，随着城市公共服务完善，所有物业会不断升值，但与此同时，建筑实体却不断折旧、老化，蜕变为城市中的“老、破、小”，改造前、后的市场价值差额如果大于改造的建安成本，居民就有动力自主出资。显然，这个差额越大，市场主体自主更新的动力就越强。如果这个差额和建安成本接近，业主就会选择在市场购买新的物业而不是改造老的物业。第二，随着城市扩展，原有物业的位置虽然没变，但其区位会发生重大改变。如果这种改变带来更高的潜在价值，更新就成为捕获这些潜在价值的主要途径。比如，随着交通的改善，原来物业的承载力提高，业主就可以通过增容（补缴地价）获得这部分增值；或者由于周边服务改善，增加新的功能也变得有利可图，业主就可以通过扩大物业用途捕获新增的区位价值。

显然，收益减去成本的余额越大，业主自主更新的动力就越强。这样自主更新问题就转化为如何扩大更新收益和减少更新成本。城市存量资产的业主非常复杂，中央政府（如军事）、地方政府（如公园、学校等），有企业，也有居民。无论是谁，更新的动力都可以追溯到这个余额。下面以居住物业为例，分析如何提高城市自主更新的动力。

04 自主更新的价值来源

城市存量物业自主更新是盘活城市老旧资产、提升居民居住品质、推动城市有机更新的核心路径，其推进动力核心源于清晰的价值增益与成本优化逻辑。不同于传统政府主导的大拆大建，居民主导的物业自主更新，通过盘活存量住房资源、优化居住条件、破解更新堵点实现综合价值提升，其核心价值主要体现在扩大更新收益、压降综合改造成本两大维度，是支撑存量住房更新落地普及的关键。

扩大更新的收益

一是改善宏观环境。改造以后的物业价值，首先取决于物业所在城市的存量不动产市场。如果二手房市场交投活跃，预期房价上升，所在城市房价越高，改造后的物业价值也就越高。中央要求房地产“止跌回稳”，就是要为存量自主更新提供必要的经济环境。因为二手房交易的价格会给包括“老、破、小”在内的所有存量房“定价”。

二是改善微观品质。就算物业的区位、面积甚至用途没有任何改变，只要住房的品质能够迭代升级，改造后的物业依然可以有更高的价值。如果原来没有电梯的加装了电梯，原来没有独立厨卫的增加了独立的厨卫，原来没有供气、供暖的增加了供气、供暖，原来多层集合的住宅变成独门独院“一户建”，都可以使改造前、后的物业形成巨大的价值落差。

减少改造成本

改造成本包括直接成本和间接成本两部分。直接成本即所谓的建安成本。由于存量建筑多位于已经建成的街区，改造对场地和周边环境（施工噪声、垃圾运输等）的要求高，往往需要特殊的施工工艺和技术（如装配式建筑）。这就需要有一套适应更新特点的工艺技术。如果建安成本过高或工期过长，就会抑制业主更新的动力。

但真正令业主望而却步的成本还是改造过程中的间接成本。首先，与产权单一的“一户建”不同，集合式产权在中国物业中的占比很高，仅仅是让共同业主一致同意就是一项巨大的工程。其次是周转。由于从拆迁到最后交钥匙，动辄需要1-2年甚至更长时间，这对于只有一套住宅的大部分居民而言是一项极大的负担，对于高龄老人尤其如此。换房和换车最大的差别就在这里。

除此之外，还有各种各样的政策障碍。由于现有的供地政策、技术指标、报批程序都是为增量扩张量身定制的。一旦自主更新超出装修范畴，几乎每往前走一步都会涉嫌“违章”。历史遗留的各类产权问题都会在更新过程中显现出来。因此，从政府主导的大拆大建到居民主导的自主更新，绝不是简单的建造方法的改变，而是整个资产管理体系的转变。

特别需要指出的是，大部分自主更新的政策和制度障碍来自规划与土地部门，来自主管更新的住房城乡建设部门的反而很少。城市更新中这种“主动轮”和“被动轮”分离的设计，进一步增加了降低制度成本的难度。只要相关政策、法规不进行系统性的再设计，业主自主更新很可能从头到尾都是“违章”。每一个障碍都会消磨所剩不多的自主更新动力。解决这一难题的方法就是像在房地产领域引入开发商作为中介一样引入更新的“服务商”。由专业服务商协调业主与业主、业主与政府、业主与设计师、业主与营造商之间的复杂关系，并整合技术、资金与政策资源，从而降低自主更新的间接成本。

05 自主更新的金融工具

居民有了动力，下一步就是筹资。改造后的收益大于成本，并不解决业主改造之前没钱改造的难题。即使未来收益可观，前期资金缺口仍会卡住多数普通家庭。很多居住在“老、破、小”的居民，其物业价值数百万，改造后价值可能翻倍，但因手头现金流捉襟见肘难以实施更新。这些居民往往只有一套居所，无法在市场套现为自主更新融资，而有限的养老金要用来覆盖日常开销和医疗支出，难以腾挪出大额资金投入改造。这些名义上的“百万富翁”，实际上连更新的几十万都拿不出来，这也是很多更新不得不依赖政府大额补助的重要原因。

解决这个问题就要借助现代金融体系，通过抵押、贷款、审批等环节的创新，将居民名义上的财富盘活，为居民自主更新融资。理论上，在城市里拥有居所的人，没有一个是“穷人”，哪怕住在“老、破、小”里面，也很可能坐拥几十万甚至上百万的资产。这些资产大部分都是符合抵押条件的优良资产。只要金融系统能够认可这些资产的价值，提供低门槛、长期限、灵活还款的专项更新贷款，居民便可用未来增值的预期“撬动”当下改造的资金。

对于那些现金流收入连利息也无法负担的业主，政府也可以通过特殊目的公司SPV（Special Purpose Vehicle）为居民提供融资，在物业继承或交易时，由下一个业主偿付。作为一种长期且稳定的资产，住房价值远远超过更新成本，即使长期抵押也是非常安全的资产。一旦形成良性循环，自主更新便不再依赖政府“输血”，而是由市场机制推动，真正实现从“被动等待”到“主动更新”的转变。

在房地产价值比较低的三、四线城市，即使能把直接成本和间接成本压到最低，也还有可能做不到资产升值大于更新成本。例如，一座价值20万元的“老、破、小”，需要花费30万元改造，还不如加一点钱买一个价值40万元的新商品房。这些地方的居民更新的意愿就会很低，如何在低价值区域激发更新动力，需重构“成本—收益”模型，即增加价值和分摊成本。

结语

存量时代的城市不只是有居住功能，为更新融资的模式也一定是千变万化的，但其基本原则是一致的，即业主（产权所有者）应当是更新出资的主体。增量时代，政府“大包大揽”，通过房地产融资的模式已难以为继。存量时代，政府更多地扮演引导者与赋能者的角色，通过政策支持、资源整合和制度创新，“撬动”市场力量参与更新。其中，通过金融工具盘活沉淀资产，实现资金闭环，至关重要。

城市规划和自然资源管理部门不应把自己的工作局限于更新的设计方案上，而是要从资产运营的全生命周期管理视角出发，深度参与更新项目的融资、实施与后续价值分配机制设计。在存量提质城市化阶段，权益市场至关重要，它决定了更新动力能否持续。地方政府不仅要尽量推高本地不动产的估值，还应借助RWA等区块链技术，推动不动产的资产数字化，将物业产权、租金收益等转化为可交易、可分割的数字凭证，激活存量资产的流动性。此举不仅能拓宽融资渠道，降低居民参与更新的门槛，还可以实现多方共担成本、共享增值收益的机制。通过链上透明化的确权与分配机制，为业主自主更新提供合格的抵押品。